Viscofan ha publicado sus resultados del 2T26 en línea con nuestras estimaciones y las del consenso en ventas, que crecen +4,9% i.a. LfL en 2T26/+4,8% LfL i.a. 1S26, con el impacto por divisas restando -0,6pp 2T26/-3,3pp 1S26, y superando en EBITDA, que se reduce 7% i.a. tanto en 2T26 como en 1S26 (+3% vs consenso) gracias a un margen superior al esperado que, no obstante, cae casi 3pp i.a., presionado por los incrementos en costes energéticos (gas natural) y materias primas (pieles de colágeno, plásticos), parcialmente mitigados por incrementos de precios traspasados a clientes, apalancamiento operativo, disciplina comercial y medidas de eficiencia productiva y ahorro implementadas en los últimos años.
Los volúmenes de envolturas continúan creciendo por encima del ritmo histórico del mercado, destacando el buen desempeño de las envolturas celulósicas, aprovechando la consolidación de capacidad en la industria, así como por la favorable evolución de las envolturas de colágeno, impulsada por los proyectos de sustitución de tripa animal. De este modo, el negocio de Food. Packaging and Ingredients crece +3,5% i.a. 2T26/+1,8% i.a. 1S26. Por su parte, en Health los ingresos aumentan +28% i.a.2T26/+57% i.a. 1S26, impulsado por la creciente demanda de péptidos de colágeno con soluciones funcionales en nutrición y salud, mientras Pet treats crece +60,0% i.a. 2T26/+88% i.a. 1S26.
Como esperábamos, el principal impacto en el resultado operativo se debe básicamente a la evolución de las divisas (-4,5pp 2T26/--10pp 1S26), por un lado con la depreciación del eur/usd, y por otro con la apreciación del peso mexicano y el real brasileño, presionando la base de costes de la Compañía. En términos comparables, el EBITDA semestral crece +3% i.a., con un margen EBITDA comparable del 23,1% (-0,4pp vs 1S25).
En cuanto a generación de caja, mejora nuestras estimaciones por las menores necesidades de capex y circulante, compensando el programa de recompra de acciones (82 mln eur) y el dividendo abonado en junio (25 mln eur), con lo que la deuda se eleva hasta 283 mln eur (+49 mln eur 2T26), manteniendo una ratio DN/EBITDA 12m 1x.
Pese a los impactos esperados por divisas e inflación de costes, Viscofan continúa apoyado por la sólida evolución de los volúmenes, su capacidad de fijación de precios y las medidas de austeridad y eficiencia implementadas, por lo que esperamos que 2S26 muestre un mejor desempeño operativo. Esperamos impacto positivo en cotización y reiteramos nuestra recomendación de SOBREPONDERAR y P.O. 72,7 eur/acc.
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Pablo Fernández de Mosteyrín
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