Resultados 1T26. Grenergy ha publicado unos resultados del 1T26 en línea con nuestras estimaciones y las del consenso a nivel EBITDA (4,8 mln eur vs. 5,0 R4e y consenso), si bien la comparativa interanual luce deslucida por la ausencia de operaciones de rotación de activos. Los ingresos cayeron un 39,6% hasta 143 mln eur y el EBITDA un 92,2% hasta 4,8 mln eur, frente a un 1T25 que incorporaba 55 mln eur de plusvalías en D&C. El negocio recurrente se comportó en línea con lo esperado. Energía mantuvo un EBITDA estable en 12,5 mln eur y Retail (ahora renombrada GR Power) duplicó ingresos hasta 23,9 mln eur con 1,6 mln eur de EBITDA, reflejo del crecimiento orgánico de la actividad comercializadora. La producción total cayó un 4% por la instalación de baterías en Elena (que obligó a desconectar la planta de PV). D&C, por su parte, registró un EBITDA negativo de 2 mln eur por la ausencia de ventas en el trimestre, si bien el cierre del M&A de Gabriela (272 MW + 1,1 GWh, EV c.0,5 bln usd, con DIF (CVC) está previsto para 2Q-3Q26. El CapEx alcanzó 133 mln eur (+59% interanual). La DFN se situó en 1.156 mln eur (vs. 1.126 R4e y 1.150 consenso), con un apalancamiento de 8,0x DFN/EBITDA, si bien la métrica proforma (ajustada por las desinversiones comprometidas de Gabriela y los activos de distribución colombianos) se reduce a 2,4x.
Actualización Plan de Negocio 2026-2028. De forma simultánea, la compañía ha presentado una actualización del Plan de Negocio 2026-2028, íntegramente autofinanciado. El CapEx a 2028 asciende a 3,7 bln eur, que se cubrirá con 2,8 bln de Project Finance, 0,2 bln deuda corporativa y 0,8 bln de rotación de activos (de los que un 30% está cerrado y un 45% en proceso), manteniendo objetivos de apalancamiento DFN/EBITDA total <7x y corporativo <3,5x.
Plataformas Oasis. Las plataformas Oasis, formadas por Atacama, Central, ahora incluyen “Iberia” (como plataforma española que busca replicar el modelo chileno). 1) Oasis Atacama se amplía hasta 2,5 GW + 14,1 GWh con un CapEx total de c.2,5 bln usd. 2) Central Oasis crece hasta 1,4 GW + 5,1 GWh (CapEx 1,2 bln usd), añadiendo dos nuevos proyectos: Pelequén y Parral. 3) Oasis Iberia (1 GW + 3,2 GWh, c.€1bn) incluye la hibridación de Escuderos y un proyecto adquirido como Fase 2 (Indalo, 100 MW, 320 MWh).
Greenbox emerge como una de las apuestas de mayor potencial de creación de valor en el medio plazo. Pipeline total de 30 GWh distribuido en seis mercados (España, Italia, Reino Unido, Polonia, Alemania y Rumanía), de los cuales 9 GWh se encuentran en desarrollo avanzado (objetivo de 8 GWh en operación y construcción para 2028). Las TIRs proyecto se sitúan en el rango 8-12% en función del mercado, con esquemas de remuneración diversificados: tolling financiero firmado en España (Oviedo), adjudicaciones en subastas de pagos por capacidad en Reino Unido y Polonia (2,9 GWh combinados). La materialización de los primeros cierres de financiación en Europa será el catalizador clave para validar el modelo. La compañía espera anunciar el cierre del project finance de Oviedo en el 2T26.
Gr Data. La incorporación de GR Data como nueva línea de negocio responde a la oportunidad estructural derivada de la demanda eléctrica de centros de datos en LatAm, región que concentra menos del 2% de la capacidad global de DC pese a representar +650 mln de población. Grenergy ha asegurado 1 GW IT distribuido en dos plataformas en Chile: DC Cloud con 600 MW IT en los campus de Santiago (Alto Jahuel 300 MW IT y Polpaico 300 MW IT) y Atacama Data en Kimal, con 400 MW IT escalables a 1 GW IT, orientado a entrenamiento de IA. El diferencial competitivo reside en el aseguramiento del punto de conexión a la red, combinado con suministro de energía propia 24x7 a costes competitivos vía GR Power (Atacama mantiene uno de los LCOEs más bajos del mundo), en un mercado (dolarizado) donde Grenergy es líder. Las primeras RTB están previstas a partir del 2Q27, aunque los resultados de esta división no han sido incluidos dentro del Plan de Negocio.
La acogida del mercado ha sido claramente negativa (-12%), en nuestra opinión por la conjunción de tres factores. En primer lugar, la acción acumulaba una revalorización significativa en los meses previos a la publicación (+80% en 6 meses), generando expectativas elevadas que dejaba escaso margen para sorpresas positivas (a pesar del anuncio de GR Power). Adicionalmente, la compañía ha optado por no publicar un target explícito de EBITDA para 2028, en contraste con el plan anterior que sí ofrecía guidance para 2027. Esta decisión, probablemente justificada por la mayor incertidumbre asociada a las nuevas verticales (GR Data) y al timing de la rotación de activos, ha sido interpretada por el mercado como una pérdida de visibilidad sobre la conversión del CapEx en generación de caja. En tercer lugar, los resultados trimestrales no han ofrecido catalizadores capaces de compensar la ausencia de guidance, con un EBITDA reportado modesto y sin transacciones de rotaciones de activos.
Conclusión. Mantenemos una valoración positiva de la dirección estratégica de la compañía. La ejecución operativa de los últimos 18 meses (1,3 GW y c.8 GWh construidos) es objetivamente notable y posiciona a Grenergy como uno de los líderes europeos en almacenamiento. El nuevo plan refuerza la diversificación geográfica hacia Europa, incorpora opcionalidad relevante en IA a través de GR Data y mantiene una estructura financiera disciplinada y autofinanciada. Dicho esto, a los niveles actuales de cotización consideramos que el mercado ya descuenta una ejecución impecable del plan. Nuestra valoración arroja un precio objetivo de 102 €/acc., que entre otras variables implica un EBITDA de 330,3 mln eur en 2027 y de 501,3 mln eur en 2028. Creemos que este perfil de crecimiento ya se encuentra recogido en los precios actuales, por lo que no modificamos nuestro precio objetivo y reiteramos nuestra recomendación de MANTENER. A partir de aquí, la ejecución será la variable clave para sostener la cotización. Los próximos catalizadores que aportarán mayor visibilidad son el cierre del M&A de Gabriela (2Q-3Q26), los avances en financiación y firma de PPAs de Greenbox en Europa, y la materialización de los primeros contratos en GR Data. Estos hitos, junto con la opcionalidad asociada a GR Data, constituyen el componente de potencial al alza no plenamente reflejado en valoración. Hasta que se concreten, esperamos que la acción consolide tras la fuerte revalorización acumulada.
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Eduardo Imedio
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