Los resultados del segundo trimestre de Grenergy no presentaron novedades relevantes. La compañía viene de haber celebrado un Capital Markets Day recientemente, donde realizó una importante actualización operativa. Adicionalmente, en las últimas semanas se anunció la venta de la Fase 4 de Oasis Atacama y el acuerdo de financiación de la Fase 6.
En el plano financiero, los resultados estuvieron en línea con el consenso (-4% EBITDA). En comparación con el primer trimestre, tanto a nivel EBITDA (24,2 mln eur vs 56,7 1T25) como en BN (2,7 mln eur vs 27,4 mln eur 1T25) mostraron una fuerte desaceleración, debido principalmente a la ausencia de operaciones de ventas de activos, algo que estaba dentro de lo esperado. Los ingresos acumulados 1S25 se situaron en 438,1 mln eur (+128% vs 1S24), mientras que el EBITDA ascendió a 86 mln eur (+177%). La división de energía también tuvo un comportamiento inferior al 1T25, principalmente impactado por la variación eur/usd, a pesar de que la capacidad instalada se mantuvo en 950 MW. El nivel de inversión continuó acelerando hasta niveles récord para la compañía (capex bruto 421 mln eur a 1S25 vs 186 mln eur 1S24). La Deuda Neta (ex IFRS16) se situó en 815 mln eur (3,8x DN/EBITDA), si bien si se tuvieran en cuenta las operaciones de rotación de activos anunciadas la DN caería hasta 99 mln eur. Como ya se anticipó en el CMD, el Plan Estratégico contempla un mix de fuerte inversión con rotación de activos, por lo que es esperable fuertes variaciones en las ratios trimestrales de apalancamiento de la compañía. En este sentido, seguimos esperando que concrete la entrega de los activos vendidos a Allianz (José Cabrera y Tabernas), operación que debería aliviar el nivel de apalancamiento antes de final de año. Adicionalmente, de cara a final de año, la compañía espera anunciar la financiación de la Fase 5 de Oasis Atacama, así como los PPAs relativos a las Fases 5 y 6. Por último, esperamos también novedades respecto a Greenbox (primeros tolling agreements y project finance).
Sin cambios en nuestras estimaciones. Los resultados del 1S25 no presentan cambios relevantes que nos hagan modificar nuestras estimaciones. Para el conjunto del año seguimos estimando un EBITDA de 183,3 mln eur y un BN de 80,2 mln eur, impulsado por 1) reconocimiento de los ingresos de parte de la venta de Oasis Atacama Fases 1-3, 2) venta de los proyectos a Allianz (esperamos se produzca en las próximas semanas). La Deuda Neta ex IFRS se situaría en 1.249 mln eur a cierre de año.
Seguimos valorando de forma muy positiva la estrategia y ejecución por parte del equipo directivo. El elevado esfuerzo de inversión que está realizando la compañía está teniendo resultados tangibles, cerrando operaciones de ventas de activos a múltiplos atractivos (c. 1,6x EV/IC), lo que reduce sensiblemente la incertidumbre de unos niveles de inversión (y de endeudamiento) tan elevados. No obstante, creemos que a estos niveles la cotización actual ya anticipa gran parte de los avances estratégicos y operativos, por lo que la ausencia de novedades podría ser recogido de forma negativa por el mercado (como parece que ha ocurrido en la sesión de hoy). Por lo tanto, seguimos esperando a niveles de entrada más atractivos para recomendar tomar posiciones en el valor. Reiteramos nuestra recomendación de INFRAPONDERAR, con precio objetivo de 55,00 eur/acc.
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Eduardo Imedio
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