Los ingresos, aunque se reducen a nivel comparable por el impacto del marco regulatorio (menor RAB y menor RCS), se ven más que compensados por los trabajos realizados para el sellado en Castor. Efecto que tiene un efecto prácticamente neutro a nivel de EBITDA. Un EBITDA que se sitúa levemente por debajo de las previsiones pese a unos ingresos operativos comparables mejores a nuestra previsión. El beneficio neto, en cambio, mejora nuestras previsiones y las del consenso gracias a un nivel de impuestos registrado inferior a las estimaciones.
El flujo de caja operativo desciende por la marcha del EBITDA, un mayor deterioro de circulante vs 1T25 por unos menores peajes por eel ajuste del superávit de ejercicios anteriores y por los ingresos asociados a Castor que se esperan cobrar en 2027. Cifras totalmente alineadas con las perspectivas y que permiten mantener la deuda en niveles cercanos a 2.400 mln eur.
Enagás ha alcanzado un acuerdo para adquirir el 31,5% de uno de los TSO franceses, Teréga, que estaba en posesión de GIC, por un importe de 573 mln eur. Precio de compra que supone pagar un PER 2025 de 5,3x (vs 10,2x cotización actual de Enagás). Teréga opera en el suroeste de Francia, y cuenta con alrededor de 5.100 km de gasoductos y dos almacenamientos subterráneos, que representan aproximadamente el 16% de la red francesa de transporte de gas y el 27% de la capacidad de almacenamiento. La red de Teréga está conectada con la de Enagás por dos conexiones internacionales. Cuenta con un RAB de 3.300 mln eur remunerado a 4,1% pre-tax para activos existentes, y del 5,4 pre-tax para nuevas inversiones. Esta operación se enmarca en el proceso de rotación de activos anunciado por Enagás, y es plenamente compatible con el plan de inversiones en hidrógeno renovable, y la política de dividendos. La operación está sujeta al cumplimiento de las condiciones suspensivas propias de este tipo de transacciones, incluidas las autorizaciones regulatorias necesarias. Enagás estima que el cierre ocurrirá a lo largo del ejercicio 2026. A priori nos parece que tiene un sólido encaje estratégico con Enagás, ya que permitirá una mayor coordinación sobre el proyecto H2Med, mejora su perfil de crecimiento en el negocio de transporte de gas, y supondrá, según nuestros cálculos, un aporte medio superior al 5% en su cuenta de resultados y superior al 6% a su flujo de caja operativo.
A su vez, anuncian la venta del 40% de Enagás Renovable a Hy24 por 48 mln eur. Tras el cierre de esta operación, Enagás mantiene un 20% de Enagás Renovable. La operación generará un impacto positivo en el beneficio de aproximadamente 9,5 mln eur en 2026. Enagás Renovable tuvo como objetivo principal impulsar el desarrollo del sector del hidrógeno renovable en España, favoreciendo el crecimiento de esta tecnología en sus fases iniciales, así como del biometano. Desarrollo del hidrógeno que se está acelerando por lo que, y con el objetivo de garantizar el pleno cumplimiento de la normativa europea en materia de separación de actividades, Enagás ha iniciado un proceso de desinversión en Enagás Renovable, tal y como estaba previsto en la Actualización Estratégica 2025-2030.
Sin conferencia programada, de cara a los próximos meses seguimos pendientes de: 1) arbitraje de TGP, 2) regulación definitiva de redes de gas en España, y 3) regulación del hidrógeno. Aunque la operación de Terega consideramos que tiene un sólido enfoque estratégico, junot con un EBITDA algo inferior a nuestra previsión y las del consenso, es posible que sean recogidos a la baja por la cotización dada la salida de caja que supone la operación y un cierto tensionamiento sobre su actualmente saneado balance, de cara a las fuertes inversiones previstas para el desarrollo de la red troncal de hidrógeno. A la espera de actualizar nuestra valoración con la propuesta por parte del regulador para el nuevo periodo regulatorio, y tras un excelente comportamiento en lo que llevamos de 2026, decidimos reducir la recomendación a mantener (vs sobreponderar previo), con el P.O. en 17,80 eur.
Ver Informe completo (Documento en Pdf).
Ángel Pérez Llamazares
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es
