Tesis de inversión
Cirsa es una multinacional de la industria del juego con posiciones de liderazgo en España y Latinoamérica. El sector destaca por: 1) su resiliencia, habiendo demostrado su capacidad de adaptación a los ciclos económicos al superar situaciones como la crisis financiera o el Covid-19, y 2) unas perspectivas favorables: se prevé que la industria crezca a un ritmo anual del +6,3% en el periodo 2024-2028e, impulsado especialmente por los segmentos "online" (+12,0%).
Además, Cirsa cuenta con fortalezas diferenciales que emanan de un modelo de negocio único: 1) una estrategia multi-activo y "omni-channel" que integra operaciones en casinos, "slots", apuestas deportivas y juegos, en formatos tanto presenciales como “online”, 2) con el foco en mercados regulados y estables, proporcionando visibilidad y seguridad a sus operaciones, 3) un probado historial de crecimiento: habiendo registrado 69 trimestres consecutivos de crecimiento interanual (exCovid), multiplicando su EBITDA por 9,8x y demostrando una recurrencia y una capacidad de ejecución extraordinarias, destacando su elevada capacidad de generación de caja (OpFCF/EBITDA del 73% en 2024), y 4) una estrategia de crecimiento claramente definida: con múltiples iniciativas tanto de carácter orgánico ("Gold mine") como inorgánico, posicionándose como el consolidador natural en un mercado con elevada fragmentación.
Perspectivas
De cara a 2025, prevemos unas ventas y EBITDA aj. de 2.332 mln eur y 751 mln eur respectivamente, situándonos dentro del rango del “guidance” (ventas de 2.325/2.335 mln eur y EBITDA aj. de 750/753 mln eur). A largo plazo, estimamos un crecimiento de los ingresos del +7,8% anual hasta 3.125 mln eur en 2029e, que unido a una ligera mejora del margen (+0,6pbs a 33,1%), se traduce en un EBITDA de 1.036 mln eur (TACC del +8,2%).
SOBREPONDERAR, P.O. 24,3 eur/acción (vs. 24,1 eur/acción anterior).
Si bien CIRSA no ha registrado un buen comportamiento bursátil desde su debut (-5,6%), consideramos que representa una atractiva oportunidad de inversión por tres motivos clave: 1) valoración con descuento: al cotizar a un múltiplo VE/EBITDA 26e de 5,3x, muy por debajo de la mediana del sector (7,6x), 2) crecimiento superior: sus perspectivas de crecimiento de EBITDA para 2024-2027e (+8,5%) superan con creces a las de sus competidores (+3,8%), 3) carácter defensivo: su modelo de negocio ha demostrado ser resiliente, ofreciendo protección en un entorno de incertidumbre.
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César Sánchez-Grande
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