Tesis de inversión
En 9M24 la mejora operativa en los resultados ha venido apoyada por la evolución de los volúmenes de crédito, la gestión del margen de clientes, TSB, y la gestión activa de los activos problemáticos. Esto le ha permitido cerrar con un RoTE del 13,2% y un coste de riesgo de 44 pb. El elemento diferencial del banco con un negocio más enfocado al crédito a pymes debería salir fortalecido de cara al año que viene, manteniendo el dinamismo de la actividad vista en 9M24, y con la calidad de los activos controlada (guía coste de riesgo 45 pb 2025). Asimismo, el objetivo será mantener unos niveles de RoTE>13% para 2025 apoyado por un balance menos sensible vs comparables a movimientos de tipos (65% de la cartera a tipo fijo). La entidad cuenta con unos niveles de capital muy holgados, CET 1 9M24 del 13,8%, que actúa de soporte para la política de dividendos consistente en un pay out en efectivo entre el 40%-60% y programas de recompra de acciones.
Perspectivas
Hemos revisado nuestras estimaciones, que nos llevan a un beneficio neto en 2025 un -10% vs 2024e, alineado con la guía de la entidad, y que recoge un menor margen de intereses y la recuperación de las comisiones netas, principalmente de las comisiones asociadas a volúmenes, pagos y mayor actividad de trading, que compensaría unas comisiones por cuenta corriente aún débiles. Adicionalmente, TSB debería mantener una buena evolución operativa, apoyado por el crecimiento previsto del margen de intereses con mayor contribución de las coberturas y el descenso de los gastos de explotación derivado del programa de eficiencia iniciado en 2024. Al margen de la OPA, y con un efecto marginalmente positivo derivado de la modificación del impuesto a la banca, el principal riesgo que identificamos es la incertidumbre sobre la evolución de los tipos de interés y las implicaciones por su exposición a territorios afectados por la DANA. Asimismo, en caso de que la OPA no prospere, uno de los catalizadores es la plusvalía derivada de su acuerdo con Nexi, c.200 mln de eur, cuyo reconocimiento en las cuentas quedo paralizado. Mantenemos nuestra visión positiva del valor, que podría beneficiarse de una posible mejora de la política de dividendos
Conclusión: SOBREPONDERAR, P.O 2,5 eur/acc (vs 2,16 eur/acc anterior). Supone mejorar el P.O en un c.+16% vs anterior e implica un potencial de revalorización del +37,5%.
Ver Informe completo (Documento en Pdf).
Nuria Álvarez Añibarro
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es
