Tesis de inversión
Los cambios regulatorios serán uno de los factores con mayor impacto (positivo) en el sector y en AM de cara al futuro. En Europa esperamos que el volumen de importaciones comience a reducirse a partir del 1 de julio y que el Mecanismo de Ajuste en Frontera por Carbono (CBAM) a los productos importados a la UE, que iguala las condiciones entre fabricantes, también favorezca a los productores locales. Igualmente, esperamos que en otros países relevantes para AM como Brasil y la India el impacto de los cambios regulatorios también sea favorable. Estas medidas deberían permitir a los fabricantes locales recuperar parte de la cuota de mercado perdida frente a las importaciones, con impacto tanto en precios como en volúmenes.
En los últimos años la directiva se ha desprendido de activos con una base de costes más alta y con productos más commodity mientras ha ido incorporando activos de mayor valor añadido en los últimos años. Aparte, AM continúa invirtiendo en proyectos estratégicos para fortalecer su posicionamiento, capturar márgenes más elevados y poder capear mejor las fases bajas del ciclo. Está previsto que la contribución total de los proyectos estratégicos y M&A en 2026e alcance 700 mln USD de los que 200 mln USD serán del M&A y de 900 mln USD adicionales en 2027 y en adelante. Tanto las últimas operaciones de consolidación como los proyectos estratégicos serán clave para que AM alcance unos márgenes estructuralmente más elevados en el futuro y para resistir mejor en las fases más desfavorables del ciclo. AM continúa dando prioridad a la descarbonización, que le permitirá fabricar productos cada vez más demandados y de mayor valor añadido y adelantarse a un entorno en el que las acereras menos contaminantes tendrán una ventaja competitiva en costes (menor pago por contaminación).
Perspectivas
Hemos mejorado nuestras previsiones de ingresos y EBITDA para los próximos años debido a la mejor evolución de precios, especialmente a partir de 2T26. Revisamos EBITDA 2026e -1,8%, 2027e +1,6% y 2028e +1,8% hasta 10.241 mln USD. Esperamos capex 2026e estable vs 2025, inversión en circulante más elevada debido a la mayor actividad y no descontamos recompras de acciones este año.
Conclusión: SOBREPONDERAR P.O. 58,0 eur/acc. (vs. 56,0 eur/acc)
Valoramos AM a 6,5x EBITDA 2027/28e, ligeramente por encima de la media de los últimos 10 años (excluyendo los años extraordinarios del Covid 19). Los cambios regulatorios, principalmente en Europa, favorecerán significativamente a los fabricantes locales como AM.
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Iván San Félix Carbajo
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