Tesis de inversión
Actualmente no consideramos Aena como una oportunidad por la reducción estimada de los flujos de caja (-50% medio R4e hasta 2031) como consecuencia de la propuesta de incremento de inversiones en 2027-2031 (12.900 mln eur, 10.000 mln eur regulados, pendiente de aprobación e integración en DORA III) para ampliar capacidad. Financiado mediante tarifas y deuda. No obstante, consideramos que mejora el valor terminal de los activos y supone un excelente punto de partida para DORA IV. Por el momento no se esperan cambios en el rating (A/A2). Están confiados en mantener capacidad aeroportuaria durante la actividad de construcción. Los proyectos se licitarán cuando ya estén diseñados, limitando el margen para desviaciones. El resto de parámetros sin cambios vs estimaciones previas: 1) Mantenemos nuestra previsión de tráfico para 2026 y 2027 donde esperamos que siga ralentizándose (+3% y +2% respectivamente). 2) Reiteramos previsión en tarifas, en 2026 al alza por regulación, igual que en 2027 por mayor volumen de inversión. 3) Los márgenes esperamos que sigan por debajo de 2019 por incremento de costes debido a la inflación y cambios estructurales en el sector (innovación, experiencia clientes, digitalización). 4) Estructura financiera saneada (esperamos DN/EBITDA <1,5x). 5) Sin cambios previstos en la política de dividendos (pay-out 80%). 6) Esperamos estabilidad en los ingresos comerciales por pasajero (+0,6% TACC 2024-2027), tras el repunte del 5% TACC 2019-2024, por mayor actividad comercial y hábitos de consumo. 7) Tras consolidación de los aeropuertos internacionales (9% EBITDA 2026e), veremos si hay una adquisición adicional (5% EBITDA 2026, no incluido en valoración). 8) Desarrollo inmobiliario de superficies colindantes a aeropuertos, veremos si las mejores condiciones financieras permiten nuevas licitaciones.
Perspectivas
Apoyados en el crecimiento previsto del tráfico, estimamos que los ingresos crecerán a dígito medio simple los próximos 3 años, con leve mejora de los márgenes respecto a los niveles vistos en 2024. La deuda neta, pese a los mayores dividendos por mejores resultados previstos y un mayor capex, esperamos que se siga reduciendo.
Conclusión: INFRAPONDERAR, P.O. 20,50 eur/acc (anterior 21,03 eur).
La reducción prevista de los flujos de caja no es compensada por el efecto temporal y el mayor valor terminal. Reducimos nuestro P.O. un 2,5% lo que, ante la falta de potencial, nos lleva a reiterar la recomendación de Infraponderar a la espera de mejores niveles para tomar posiciones.
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Ángel Pérez Llamazares
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