¿Cuáles son las partes implicadas y sus objetivos?. 1) Accionistas: obtención de una contraprestación adecuada y la posibilidad a Trilantic de liquidar su fondo. 2) Trabajadores y sindicatos: garantizar la continuidad del 100% de la plantilla. 3) Gobierno: garantizar la españolidad y el carácter estratégico de Talgo. 4) Talgo: solucionar los problemas de capacidad para hacer frente a futuras adjudicaciones. Cabe destacar que la totalidad de la cartera actual es perfectamente asumible por la capacidad actual de Talgo. Por otro lado, la dirección de Talgo también persigue la estabilidad accionarial a través de la entrada un accionista industrial de referencia a largo plazo.
¿Cuáles son las opciones sobre la mesa en la actualidad?.
1) Oferta española: instrumentada por el consorcio formado por Clerbil, S.L. (Sidenor), Finkatze Kapitala Finkatuz, S.A. (gobierno vasco), Fundación Bancaria BBK y Fundación Bancaria Vital por el 29,7682% del capital de Talgo a un precio de 4,8 eur/acción desglosada en: a) 4,15 eur/acción de precio fijo, y b) 0,65 eur/acción adicional dependiendo del cumplimiento de determinadas magnitudes financieras durante los años 2027 y 2028. El consorcio descarta superar el umbral del 30% por lo que no se plantea el lanzamiento de una OPA.
2) OPA por parte del fabricante polaco PESA: a través del PFR Fundusz Inwestycyjny Zamknięty Aktywów Niepublicznychoferta (PFR) ha comunicado a la CNMV que tiene intención de formular una propuesta a Pegaso (40% del capital de Talgo, aglutina las participaciones de Trilantic y las de la familia Abelló y directivos de Talgo) sometida a diversas condiciones que, de ser aceptada, daría lugar al lanzamiento de una oferta pública de adquisición sobre la totalidad de las acciones de Talgo. Al mismo tiempo comentan que hay certeza de que finalmente se vaya a realizar. Se desconoce el precio de la potencial oferta. Es esperado que a lo largo de esta semana conozcamos los detalles definitivos.
3) El fabricante indio Júpiter: por el momento sólo se conoce interés.
Analizamos cada una de las ofertas. Vamos a comparar cada una de las ofertas y el posible impacto en las partes implicadas en la operación:
1) Accionistas: la oferta del consorcio español afecta sólo al 29,7682% de las acciones de Talgo en manos de Pegaso International, dejando fuera al resto de los accionistas. Sin embargo, la potencial oferta de PESA englobaría al 100% del accionariado y, probablemente desde nuestro punto de vista, a un precio más cercano a los 5,0 eur/acción. Más positiva la oferta de PESA.
2) Trabajadores y sindicatos: partimos de la base de que ambas ofertas garantizarán la continuidad del 100% de la plantilla y de las plantas productivas. Igual ambas opciones.
3) Gobierno: el ejecutivo español ha manifestado en reiteradas ocasiones el carácter estratégico de Talgo, como quedó confirmado en la negativa a la OPA de Magyar. En este sentido, parece evidente que la oferta formada por el consorcio español cuenta con el beneplácito del gobierno. Por otro lado, la opción de PESA pone de nuevo al gobierno en la tesitura de tener que analizar una OPA sobre Talgo de un país miembro de la Unión Europea, tras la negativa a la formulada por la compañía húngara Magyar. A este respecto, PESA ha ofrecido al consorcio español entrar en la operación para facilitar el visto bueno por parte del gobierno, aunque desde nuestro punto de vista, no vemos a Sidenor participando en esta opción dado que perdería su poder de control sobre Talgo, aunque no descartamos la entrada del gobierno vasco y de las fundaciones Vital y Kutxa dados los vínculos territoriales con Talgo. Ahora mismo vemos más fácil la opción del consorcio español que la de PESA, aunque no descartamos esta última.
4) Talgo: solucionar los problemas de capacidad para hacer frente a futuras adjudicaciones y conseguir un accionista industrial de referencia a largo plazo. La oferta del consorcio español soluciona en parte este punto, dando estabilidad al accionariado con la entrada de un socio industrial de referencia a nivel internacional como es Sidenor. Sin embargo, no soluciona en el corto plazo el potencial problema de capacidad, aunque Talgo cuenta con diferentes opciones para poder solucionarlo como el de externalizar producción (practica habitual en el sector). Por otro lado, la oferta de Pesa solucionaría ambas cuestiones de forma más inmediata. Además, agilizaría el acuerdo firmado por Talgo con el gobierno polaco para el desarrollo de la alta velocidad en Polonia y se crearía un competidor europeo de mayor tamaño y producto complementario. Positiva ambas opciones, aunque otorgamos un sesgo más positivo a la hipotética oferta de PESA.
Impacto de las potenciales ofertas
CONCLUSION: analizando ambas opciones, desde nuestro punto de vista, valorando de forma positiva ambas opciones, veríamos como más beneficiosa la opción de PESA dado que englobaría al 100% de los accionistas a la vez que industrialmente cuenta con más atractivos que la oferta formulada por el consorcio español. Sin embargo, todo dependerá de las negociaciones que lleven a cabo para confirmar al ejecutivo español que no se pone en riesgo el carácter estratégico de Talgo para España y con ello convencer para que retire la multa de 116 mln eur impuesta por RENFE a Talgo y obtener luz verde para continuar con la operación.
En definitiva, lo que sí parece que se va a solucionar es la salida de Trilantic y la entrada de un socio industrial de referencia en el accionariado de Talgo, poniendo fin a la incertidumbre accionarial en la compañía, circunstancia que valoramos de forma muy positiva. A la espera de ver cuál será la solución, que estimamos se producirá en el corto plazo, desde Renta 4 recomendamos SOBREPONDERAR con un precio objetivo de 4,8 eur/acción.
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César Sánchez-Grande
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