Greening ha publicado los resultados correspondientes al ejercicio 2023, cumpliendo con el guidance dado en la salida a bolsa y mostrando una positiva evolución de todas las divisiones del Grupo. En un contexto de precios de la electricidad deprimidos en España, los cuales están sembrando dudas acerca de la rentabilidad de los nuevos proyectos fotovoltaicos, destacamos el esfuerzo de la compañía por aumentar el peso del negocio en mercados donde las dinámicas de mercado son estructuralmente favorables (escasa penetración renovable en la generación eléctrica, pirámides de población estables, o crecimiento de la demanda eléctrica). El peso del negocio internacional aumenta del 54% al 76%, impulsada por la elevada demanda de los mercados americanos (México y EE.UU.) y europeos (Alemania e Italia).
A pesar del excelente comportamiento de la cotización (especialmente vs el débil desempeño del sector) desde que publicamos nuestro informe de inicio de cobertura el pasado mes de enero (ver Greening: la estrella de los tejados), creemos que la tesis de inversión continúa siendo válida. Reiteramos nuestra recomendación de SOBREPONDERAR con P.O 7,64 eur/acc. La compañía ofrecerá una conferencia de resultados el próximo miércoles 24 a las 10:00h.
Destacamos:
La cifra de ingresos total crece un 130% vs 2022, registrando fuertes crecimientos en todas las líneas de negocio del grupo. La división de Soluciones continúa siendo la principal división generadora de ingresos y EBITDA del Grupo. En este sentido, la cartera de pedidos (backlog) aumenta hasta los 235 mln eur vs 68,2 mln eur en 2022. El rato book to bill se sitúa en 2,48x, lo que anticipa otro fuerte año de crecimiento para esta división. Las cifras de Generación se sitúan por encima de nuestras estimaciones gracias a las operaciones de M&A ejecutadas por el grupo (venta de 10 MW a EiDF) y a la mayor capacidad instalada.
La cartera de proyectos propios en fases maduras alcanza los 174 MW (+134 MW vs 2022). La cartera total asciende a 6,9 GW. En este sentido, recordamos que el objetivo de Greening es alcanzar 500 MW en operación y construcción en 2025.
El beneficio neto se sitúa por debajo de nuestras estimaciones, debido a provisiones no esperadas (-1,8 mln eur vs 0,0 mln eur R4e), mayores gastos financieros (-1,9 mln eur vs -1,4 mln eur R4e) e impuestos (-2,3 vs -1,9 mln eur).
La Deuda Financiera Neta se sitúa por encima de nuestras estimaciones, fruto de operaciones de M&A (adquisición de 4 proyectos PV de 45 MW en RtB) y mayores inversiones que aceleran la construcción de la cartera de proyectos. El ratio DFN/EBITDA se sitúa en 2,6x (1,7x R4e), manteniendo un nivel de apalancamiento controlado, con margen para afrontar el plan de inversiones del Grupo.
Guidance. La compañía reitera las previsiones dadas en la salida a bolsa:
- 2024: cifra de negocios consolidada de 164 mln eur y 21 mln eur de EBITDA (12,7% Mg. EBITDA).
- 2025: cifra de negocios consolidada de 226 mln eur y 30 mln eur de EBITDA (13,3% Mg. EBITDA).
En este sentido, recordamos que nuestra valoración está basada en unas hipótesis ligeramente más conservadoras (2024: 165 mln eur y 19 mln eur y 2025: 220 y 29 mln eur), asumiendo márgenes planos en la división de Soluciones (7,0% Mg. EBITDA) y considerando que el objetivo de 500 MW instalados se alcanza con 12 meses de retraso.
Conclusión. Destacamos el cumplimiento de las guías y el aumento del negocio internacional. La fuerte generación renovable en España está permitiendo desplazar a las fuentes de generación fósiles fuera del mix energético, logrando situar el precio de la electricidad en valores históricamente bajos. Esta situación de mercado se refleja en un menor interés en firmar nuevos PPAs (ya sea de autoconsumo como de utility-scale), añadiendo incertidumbre sobre la rentabilidad de la nueva capacidad a instalar. En este contexto, debemos destacar los esfuerzos de la compañía para convertirse en un actor relevante en mercados donde las dinámicas de mercado son estructuralmente favorables (escasa penetración renovable en la generación eléctrica, pirámides de población estables, o crecimiento de la demanda eléctrica). En este sentido, debemos destacar el aumento del peso del negocio internacional del 54% al 76%, impulsada por la elevada demanda de los mercados americanos (México y EE.UU.) y europeos (Alemania e Italia).
A pesar del excelente comportamiento de la cotización (especialmente vs el débil desempeño del sector) desde que publicamos nuestro informe de inicio de cobertura el pasado mes de enero (ver Greening: la estrella de los tejados), creemos que la tesis de inversión continúa siendo válida. Reiteramos nuestra recomendación de SOBREPONDERAR con P.O 7,64 eur/acc. La compañía ofrecerá una conferencia de resultados el próximo miércoles 24 a las 10:00h.
Ver Informe completo (Documento en Pdf).
Eduardo Imedio
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