De forma adicional al informe publicado esta mañana, repasamos las conclusiones más importantes tras la conferencia de resultados de Grenergy.
Un portfolio balanceado. Grenergy alcanza +4 GW solares en desarrollo en cada región que opera (LatAm, Europa, EE.UU.), en línea con el objetivo de diversificación geográfica. El peso de LatAm se ve compensado por una mayor presencia en Europa (desarrollo de proyectos de UK, Italia, Polonia y próximamente Alemania) y EEUU (tras la adquisición del 60% restante de Sofos Harbert). La cartera incluye 9,8 GW de proyectos de almacenamiento mediante baterías, de los cuales Grenergy plantea dar información adicional sobre la estrategia a final de año.
A pesar de que el backlog se reduce hasta los 235 MW (457 MW en 4T22), las oportunidades identificadas aumentan en +.2GW. Esperan recibir pronto la DIA de Clara Campoamor (575 MW), que alcanzaría la fase RtB (entrando en backlog). Avance en el desarrollo de proyectos en Alemania, que podrían incluirse ya en el próximo trimestre.
Reinicio de desarrollo de nuevo proyectos en México (+155 MW en Early Stage). Tras la construcción de la planta San Miguel de Allende (35 MW) en 2020, Grenergy no había desarrollado más proyectos en esta geografía, la cual tiene potencial para convertirse en la región más importante de LatAm en la próxima década (por tamaño de la geografía, población creciente e irradiación solar).
Desglosan datos operativos por primera vez. La capacidad de producida (+272 GWh) se incrementa un 44% vs 1T22. Así mismo, el precio medio capturado fue de 42,3 eur/MWh (vs 40,0 eur/MWh 1T22), de los cuales 46,6 eur/MWh provinieron de PPAs y 30,1 eur/MWh merchant.
Avance en la firma de PPAs: 1,4 GW firmados y 1,5 GW en negociación, mayoritariamente en Chile. En este sentido, Grenergy ha desglosado las cifras del negocio retail en Chile, sobre el cual se vende actualmente la energía de Quillagua a una cesta de grandes clientes. Las diferencias nodales que se registran en el mercado eléctrico de Chile producen que Grenergy no logre EBITDA positivo hasta 2024 en este segmento. El proyecto de Quillagua, localizado en Atacama, sufre de una gran diferencia entre el precio de inyección al nodo, el cual es sensiblemente inferior al precio del nodo de retiro de la energía. Grenergy espera incluir la energía no vendida bajo PPA de Teno (40%, proyecto situado en la región central de Chile y que no sufre de diferencias nodales significativas) en el segmento retail.
Las TIRes de proyecto se mantienen en niveles de doble dígito, ya que los menores precios de la energía a nivel global se están viendo compensados con un capex solar que reinicia la tendencia bajista, con menores precios en módulos, inversores, trackers y logística. Grenergy sitúa el capex en 0,47 eur/MW para 2023 (vs 0,52 eur/MW en 2022 y 0,54 eur/MW en 2021).
Espera una reducción del apalancamiento a final de año (7,9x 1T23), fruto del inicio de venta de energía del proyecto de Belinchón (150 MW), y la reversión de la deuda financiera producida por el cambio de contrato con proveedores de equipo (44 mln eur, principalmente paneles solares), que volverá a ser contabilizados como proveedores en próximos trimestres. A pesar de que Grenergy no necesita equity adicional para financiar sus inversiones en 2023 y 2024, el cierre de la operación Valkyria podría reducir de forma adicional el nivel de apalancamiento del grupo a final de 2023.
A nivel de financiación, el coste de la deuda para project finance en Chile se sitúa entre 6-7% y 4,5% en España. Grenergy invirtió 77 mln eur en el 1T23 y estima alcanzar o superar un capex total de 350 mln eur para el conjunto de 2023.
Valkyria. Confirman una valoración en un rango de 0,9 – 1,1 M€ / MW para el conjunto de los activos. Esperan anunciar el cierre de la transacción a final de junio/julio. A pesar de que la moderación de los precios de energía podría estar afectando a los precios de los proyectos, Grenergy afirma que dado el nivel de PPAs firmados y que parte del portfolio está ya financiado a tipos de interés fijos muy reducidos, el portfolio en venta tiene una menor sensibilidad en la valoración a variaciones del precio merchant que otros proyectos.
En conclusión, resultados positivos, con buenas cifras a nivel operativo y avance significativo en el pipeline de proyectos. El desglose de los principales indicadores operativos aportará una mayor transparencia.
La cotización de Grenergy acumula un retroceso del 23% desde máximos anuales (-4% YTD). En nuestra opinión, un cierre favorable de la operación Valkyria es el principal catalizador del valor en el medio plazo, incluso dentro del rango bajo que busca Grenergy (1.000 mln eur). Esta valoración implicaría un múltiplo implícito c.1 M€ / MW, múltiplo superior al que descuenta la cotización actual. Por tanto, dentro de este escenario, vemos los niveles actuales de 26-27 eur/acc, atractivos para iniciar/incrementar posición en el valor. Reiteramos nuestro P.O actual 43,95 €/acc, con recomendación de SOBREPONDERAR.
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Eduardo Imedio
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