Opinión

Nuevos paradigmas en el mundo post Covid

Juan Carlos Ureta - Presidente ejecutivo de Renta 4 Banco

Agosto ha empezado con fuertes subidas de las Bolsas, esta vez incluidas las europeas y la japonesa, mostrando así una fuerza extraordinaria el rally alcista que se inició desde los mínimos de marzo. El indicador global por excelencia, el S&P, encadena seis semanas seguidas de subidas y está ya a tiro de piedra de sus máximos históricos de todos los tiempos, unos máximos que la Bolsa tecnológica, el Nasdaq, superó ya hace tiempo. Precisamente, el Nasdaq cerró el pasado jueves por encima de los 11.000 puntos por primera vez en toda su historia.

En medio del Covid 19, a la espera de lo que Nouriel Roubini califica como una depresión mayor que la Gran Depresión de los años treinta del pasado siglo, las Bolsas, sobre todo las americanas, no paran de subir y es lógico preguntarse si estamos en un nuevo mercado bursátil alcista cuyo inicio habría tenido lugar, en su caso, a fines del pasado marzo. Es una idea muy contraintuitiva, pero es obligado al menos planteárnosla como hipótesis de trabajo y tratar de buscar los elementos de soporte de ese posible mercado alcista a la vista de la, para muchos, sorprendente evolución de las Bolsas americanas.

Una evolución que va vinculada a una también fuerte subida de los bonos y del oro y a una caída persistente del dólar. Todos esos movimientos podrían tener un hilo conductor en el desplome de los tipos de interés reales de los bonos del Tesoro americano provocado por las medidas monetarias sin precedentes adoptadas por la Fed a partir del mes de abril.

Como señalaba en su informe de julio nuestro gestor de renta variable Javier Galán, el mercado en la última década ha estado impulsado por la fuerte bajada de tipos de interés y la abrupta bajada de las rentabilidades de los activos considerados de bajo riesgo, que han llegado al límite de ofrecer rentabilidades negativas en un volumen enorme de los bonos emitidos. Ese mercado alcista que empezó en marzo de 2009, comenzó a tener problemas en diciembre de 2018 al descontar los mercados una recesión en EE.UU. a la vez que la Fed persistía en la normalización monetaria. La Fed cambió de opinión y en el 2019 las Bolsas se vieron de nuevo impulsadas por la vuelta de la Fed a las políticas expansivas, pero la capitulación definitiva vino en febrero y marzo de 2020 con la crisis del Covid-19.

Si pensásemos en un nuevo mercado alcista, es poco probable que el impulso venga de una nueva bajada de los tipos de interés ya que es improbable que los tipos se adentren en territorio profundamente negativo. Más bien habría que buscar el motor de un nuevo mercado alcista en la permanencia durante largo tiempo, tal vez para siempre, de los tipos de interés reales en niveles próximos a cero o incluso ligeramente negativos. Es decir, no en caídas adicionales de los tipos sino en la ausencia de subidas de los mismos.

Tal y como anticipó Mario Draghi en su despedida, los inversores se están convenciendo de que los tipos de interés han bajado a cero y no van a volver a subir. Esa idea nos traslada a un nuevo paradigma. Si el paradigma de la última década era que los precios de los activos subían porque bajaban los tipos de interés nominales y reales, ahora ese viejo paradigma empieza a convivir con uno nuevo, el de la permanencia de los tipos en niveles anormalmente bajos. La consecuencia es que antes se buscaban más empresas defensivas de dividendo, cuyo retorno comparativo subía por la tendencia bajista de los tipos de interés, y ahora lo que se buscan son empresas que puedan mantener un crecimiento sostenido, incluso en un entorno general de bajo crecimiento del PIB.

Ese tipo de empresas, que algunos llaman "quality growth" y en el que estarían a la cabeza las tecnológicas y en general las empresas disruptivas que capturan una parte creciente de sus respectivos mercados, se ven ahora favorecidas no tanto por su retorno comparativo en relación con los tipos de interés sino por la expansión de los múltiplos (PER) que hacen los inversores en un entorno de tipos cero que se ve como "permanente".

El nuevo paradigma explica tanto el giro del "value" al "growth" como la creciente divergencia entre las compañías tecnológicas y las restantes. Se busca crecimiento sostenido, y la divergencia responde a la idea de que en un mundo de crecimiento general bajo crecerán las empresas disruptoras y las líderes se llevarán todo.

Una consecuencia adicional sería que a las Bolsas aún les queda recorrido porque actualmente estamos otra vez en un momento de gran diferencia entre los rendimientos de las empresas ("earnings yield") y los rendimientos de los bonos, similar al de 1973 o al de 2010. Por tanto, si los tipos de interés van a seguir a cero durante mucho tiempo, la tasa de riesgo baja casi a cero y, siguiendo de nuevo a Javier Galán, las Bolsas deberían cotizar a PER treinta, que supone un retorno del 3,3%. Es obvio que todavía quedaría mucho potencial de subida en las Bolsas, según esta tesis. Si consideramos que con unos Gobiernos súper endeudados es imposible subir los tipos de interés, y que la inflación ni está ni se la espera, no se ven caídas de las Bolsas, y si las hay saldrán en tromba la Fed y los Bancos Centrales para rescatar a los inversores.

Este es el modelo conceptual de los partidarios de un nuevo mercado alcista, y hoy por hoy las Bolsas les están dando completamente la razón. Como decíamos al principio, agosto se ha estrenado con subidas semanales del 2,5% para el Eurostoxx, el S&P y el Nasdaq, del 2,9% para el Nikkei y del 1,3% para el Shanghai Composite. Nuestro Ibex ha vuelto a quedarse un poco atrás, con una subida del 1%, castigado por los Bancos y Telefónica.

El S&P está rompiendo esa zona de congestión en la que había quedado atrapado en junio y julio, y habrá que ver si definitivamente la supera. Han ayudado las buenas noticias como el ISM americano de manufacturas de julio (54,2 frente a estimación de 53,6 y frente a 52,6 anterior) y el ISM de servicios de junio (58,1 frente a 57,1 en junio) pero no está claro que sigan ayudando. Los obstáculos principales son la falta de acuerdo en el Congreso americano para sacar adelante el programa de estímulo económico frente al Covid, solucionado transitoriamente por Trump este fin de semana a través de varias órdenes ejecutivas, y las nuevas tensiones políticas con China, cuya última manifestación es el veto de Trump a Tik Tok y a Tencent (WeChat).

Esta semana hay algunos resultados empresariales interesantes como los de Cisco el miércoles, y en lo que a la economía se refiere, se publican en EE.UU. las ventas minoristas, la inflación de julio, y la lectura preliminar de la confianza del consumidor de la Universidad de Michigan. Además de las solicitudes de subsidio de paro semanales, que siempre son importantes en un mercado laboral americano que, como demuestra el informe de empleo de julio publicado el pasado viernes, no acaba de asentarse definitivamente. En Europa presentan cifras algunas compañías como ACS y E.ON, y se publica la encuesta ZEW en Alemania y la producción industrial de la eurozona de junio. En China conoceremos las ventas minoristas de julio, que normalmente confirmarán la mejora de su economía.

En definitiva, una semana importante para confirmar o no ese nuevo paradigma del mercado alcista post Covid.

Juan Carlos Ureta Domingo
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es


El presente artículo de opinión no presta asesoramiento financiero personalizado. Ha sido elaborado con independencia de las circunstancias y objetivos financieros particulares de las personas que lo reciben. El inversor que tenga acceso al presente artículo de opinión debe ser consciente de que los valores, instrumentos o inversiones a que el mismo se refiere pueden no ser adecuados para sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o su perfil de riesgo ya que éstos no han sido tomados en cuenta para la elaboración del presente artículo de opinión, por lo que debe adoptar sus propias decisiones de inversión teniendo en cuenta dichas circunstancias y procurándose el asesoramiento específico y especializado que pueda ser necesario.

El contenido del presente documento así como los datos, opiniones, estimaciones, previsiones y recomendaciones contenidas en el mismo, han sido elaborados por Renta 4, con la finalidad de proporcionar a sus clientes información general a la fecha de emisión del artículo de opinión y está sujeto a cambios sin previo aviso. Este documento está basado en informaciones de carácter público y en fuentes que se consideran fiables, pero dichas informaciones no han sido objeto de verificación independiente por Renta 4 por lo que no se ofrece ninguna garantía, expresa o implícita en cuanto a su precisión, integridad o corrección.

Renta 4 no asume compromiso alguno de comunicar dichos cambios ni de actualizar el contenido del presente documento. Ni el presente documento ni su contenido constituyen una oferta, invitación o solicitud de compra o suscripción de valores o de otros instrumentos o de realización o cancelación de inversiones, ni puede servir de base a ningún contrato, compromiso o decisión de ningún tipo.

Renta 4 no asume responsabilidad alguna por cualquier pérdida directa o indirecta que pudiera resultar del uso de este documento o de su contenido. El inversor tiene que tener en cuenta que la evolución pasada de los valores o instrumentos o resultados históricos de las inversiones, no garantizan la evolución o resultados futuros.

El precio de los valores o instrumentos o los resultados de las inversiones pueden fluctuar en contra del interés del inversor incluso suponerle la pérdida de la inversión inicial. Las transacciones en futuros, opciones y valores o instrumentos de alta rentabilidad (high yield securities) pueden implicar grandes riesgos y no son adecuados para todos los inversores. De hecho, en ciertas inversiones, las pérdidas pueden ser superiores a la inversión inicial, siendo necesario en estos casos hacer aportaciones adicionales para cubrir la totalidad de dichas pérdidas.

Por ello, con carácter previo a realizar transacciones en estos instrumentos, los inversores deben ser conscientes de su funcionamiento, de los derechos, obligaciones y riesgos que incorporan, así como los propios de los valores subyacentes de los mismos. Podría no existir mercado secundario para dichos instrumentos.

Cualquier Entidad integrante del Grupo Renta 4 o cualquiera de las IICs o FP gestionados por sus Gestoras, así como sus respectivos directores o empleados, pueden tener una posición en cualquiera de los valores o instrumentos a los que se refiere el presente documento, directa o indirectamente, o en cualesquiera otros relacionados con los mismos; pueden negociar con dichos valores o instrumentos, por cuenta propia o ajena, proporcionar servicios de asesoramiento u otros servicios al emisor de dichos valores o instrumentos, a empresas relacionadas con los mismos o a sus accionistas, directivos o empleados y pueden tener intereses o llevar a cabo cualesquiera transacciones en dichos valores o instrumentos o inversiones relacionadas con los mismos, con carácter previo o posterior a la publicación del presente artículo de opinión, en la medida permitida por la ley aplicable.El Grupo Renta 4 Banco tiene implementadas barreras de información y cuenta con un Reglamento Interno de Conducta de obligado cumplimiento para todos sus empleados y consejeros para evitar o gestionar cualquier conflicto de interés que pueda aflorar en el desarrollo de sus actividades.

Los empleados de Renta 4, pueden proporcionar comentarios de mercado, verbalmente o por escrito, o estrategias de inversión a los clientes que reflejen opciones contrarias a las expresadas en el presente documento.

Ninguna parte de este documento puede ser: (1) copiada, fotocopiada o duplicada en ningún modo, forma o medio (2) redistribuida o (3) citada, sin permiso previo por escrito de Renta 4. Ninguna parte de este artículo de opinión podrá reproducirse, llevarse o transmitirse a aquellos países (o personas o entidades de los mismos) en los que su distribución pudiera estar prohibida por la normativa aplicable. El incumplimiento de estas restricciones podrá constituir infracción de la legislación de la jurisdicción relevante.

El sistema retributivo del autor/es del presente artículo de opinión no está basado en el resultado de ninguna transacción específica de banca de inversiones.