Análisis

La semana entrante se normaliza la actividad con la vista puesta en los datos de empleo de diciembre de EE.UU.

Análisis de mercados globales


Cerramos 2024 con una serie de lecciones aprendidas. En primer lugar, en el año que ahora finaliza no se produjo el tan temido aterrizaje brusco de la economía americana, avalando nuestra expectativa de aterrizaje suave (¿recuerdan la portada de nuestra Estrategia 2024?) y de hecho, casi ni aterrizaje, teniendo en cuenta que la economía de EE.UU. ha conseguido mantener un ritmo de crecimiento muy similar al de 2023, apoyado en un mercado laboral fuerte que ha permitido mantener un sólido consumo privado y un sector servicios (75% del PIB) robusto que más que ha compensado la debilidad del sector manufacturero (10% del PIB). Por su parte, la economía europea se ha visto lastrada por los países del núcleo (Alemania, Francia), con sus problemas particulares (políticos, cuentas públicas), mientras que han sido los periféricos los que han registrado una mejor evolución, gracias a su generalizada mayor dependencia de los servicios, que han resistido mejor que las manufacturas. A destacar asimismo la situación de China, donde la batería de estímulos anunciados en septiembre parece aún insuficiente para impulsar el crecimiento económico, debiendo dirigirse los esfuerzos en mayor medida a apoyar el consumo privado en un contexto complicado para el sector exterior (política comercial de Trump) y con un sector inmobiliario que sigue dirigiendo sus excesos del pasado.

En este escenario de resiliencia del ciclo americano, y con focos de tensión aún en algunos componentes de la inflación (vivienda americana, servicios europeos), los tipos no han bajado ni tanto ni tan rápido como descontaban los inversores hace un año. A finales de 2023, el mercado descontaba hasta 6 y 7 recortes frente a nuestras expectativas de sólo 4 bajadas, que son las que finalmente se han materializado tanto en el caso de la Fed como en el del BCE. Y estas bajadas no han llegado hasta bien avanzado el año, en junio en la Eurozona y en septiembre y en el caso americano, frente a un mercado que esperaba que comenzasen a relajar sus políticas monetarias tan pronto como en 1T24.


Comportamiento de las bolsas en 2024


Con este contexto de fondo, las bolsas han tenido un buen comportamiento en 2024, apoyadas por el ciclo, los resultados empresariales (especialmente en EE.UU.) y las bajadas de tipos, y obviando los riesgos geopolíticos (Ucrania, Oriente Medio...). Aún así, los avances han sido heterogéneos por geografías, más intensos en EE.UU., con el S&P +24%, Nasdaq +30% y Russell +10%, y más moderados en Europa (Eurostoxx 8%), donde el farolillo rojo ha sido Francia (CAC -2,5%) y han destacado en positivo Alemania (DAX +19%) y España (Ibex +14,5%).

En EE.UU., las subidas han seguido concentradas en unos pocos valores, aun a pesar de que en la segunda parte del año se ha visto cierta rotación desde los líderes (Nasdaq, 7 Magníficos) hacia otros más rezagados como las small caps (Russell).

En el caso de nuestro selectivo Ibex, la subida anual ha estado impulsada principalmente por los grandes bancos (Santander +17%, BBVA +14% y Caixabank +41%) y otras grandes empresas de calidad como Inditex (+26%), Iberdrola (+12%) e IAG (+105%).Sin duda, el contexto macro de menores subidas de tipos y debilidad del sector manufacturero se ha notado en las cotizaciones, con todo el sector bancario al alza (+24%), sobresaliendo Sabadell +68%, Unicaja +43% y Bankinter +31%, y las compañías con endeudamiento, como renovables (Solaria -59%, Acciona Renovables -37% o Acciona -20%), elevada duración, como Cellnex (-14%) o Colonial (-21%), o exposición a materias primas o industria, como Repsol (-13%), Acerinox (-12%) o Arcelor (-13%) a la cola, sin olvidar el caso de Grifols -40%.

 

Renta fija y materias primas

Por su parte, la renta fija ha tenido un comportamiento razonable, con mejor evolución de determinados segmentos como el high yield, en un año en el que han comenzado las bajadas de tipos de intervención de los principales bancos centrales para ir aproximando las políticas monetarias a un terreno más neutral. Las TIRes, que se mueven en dirección opuesta a los precios de la renta fija, cierran el año 2024 prácticamente planas en España (+9 pb hasta +3,04%), con ligeros avances en Alemania (+35 pb en el Bund hasta +2,35%) y mayores en EE.UU. (T-bond +66 pb a 4,54%), éste último en un contexto de más crecimiento, más inflación y deterioro de cuentas públicas.

En los mercados de commodities, el Brent cierra 2024 en 74 usd/b, cerca de los mínimos del año, con una ligera caída (-3,5%), tras haberse movido en un rango de 69-92 usd/b, lastrado por el exceso de oferta y una demanda débil en China, soportado parcialmente por las tensiones geopolíticas que se han sucedido a lo largo del ejercicio.

Por su parte, el oro, una de nuestras principales recomendaciones hace un año, ha sido uno de los grandes ganadores de 2024, con subidas superiores al 26%, apoyado por las compras de los bancos centrales, el crecimiento de la deuda pública, las bajadas de tipos de intervención y en su calidad de cobertura frente a inflación y riesgo geopolítico.

En el mercado de divisas, el dólar se ha apreciado (+6% vs euro), en un contexto de fortaleza del ciclo americano (vs debilidad del europeo) y expectativas de presión al alza sobre crecimiento e inflación americanas, a lo que se suma la incertidumbre política en economías europeas tan relevantes como la alemana o la francesa.


Próximas citas macroeconómicas

De esta semana (final de 2024 e inicio de 2025) destacamos que los precios del gas en Europa continúan tendiendo al alza (TTF 50,3 eur/MWh, +25% desde mediados de diciembre) tras la negativa de Ucrania de renovar el contrato mediante el cual permitía el tránsito de gas ruso por su territorio hacia Europa. Esto ha permitido que las compañías de energía renovable comiencen el año registrando las mayores subidas y que el resto del sector energético también comenzara el año mostrando un mejor comportamiento que nuestro selectivo.

Por otro lado, las tensiones comerciales entre EEUU y China siguen aumentando. El Ministerio de Comercio de China ha propuesto nuevas restricciones de componentes (galio y litio) para fabricar baterías y Pekín ha añadido a 28 compañías americanas en su lista de “control de exportaciones” y otras 10 entidades a la de “no fiables” al poder vender armamento a Taiwán. Por su parte el Departamento de Comercio norteamericano estaría considerando imponer nuevas restricciones a los drones fabricados en China incluyendo la posibilidad de prohibir su venta. 

De cara a la próxima semana el flujo de referencias macro recupera la normalidad. De EEUU lo más relevante serán los datos de empleo de diciembre (JOLTS el martes, encuesta de empleo privado ADP el miércoles y dato oficial el viernes) y el ISM de servicios del mismo mes (y PMIs finales de servicios) mientras que en Europa los más relevante serán los IPCs de diciembre (general y subyacente) y expectativas a 1 año. Además, se dará a conocer la primera encuesta de confianza de 2025 (Sentix enero de la Eurozona) e IPC de diciembre en Alemania. Por último, estaremos pendientes de los PMIs de servicios finales de diciembre en la Eurozona y principales países europeos.

 

Cambios en carteras

Mantenemos nuestras carteras sin cambios, iniciando el año con uno estrategia de stock picking equilibrada, combinando valores defensivos y cíclicos, con otros de mayor exposición a tipos de interés en un escenario incierto: geopolítico y el potencial impacto de las medidas definitivas de la administración Trump.

La Cartera de 5 Grandes está constituida por: Acerinox (20%), Cellnex (20%), Iberdrola (20%), Indra (20%) y Sabadell (20%).

La Cartera Versátil está compuesta por: Acciona Energías Renovables (10%), Arcelor Mittal (10%), Caixabank (10%), Cellnex (10%), Dominion (10%), Indra (10%), Meliá (10%), Merlin Properties (10%), Sabadell (10%) y Tubacex (10%).

La Cartera Dividendo está formada por: Atresmedia (12,5%), Caixabank (12,5%), Colonial (12,5%), Endesa (12,5%), Iberdrola (12,5%), Repsol (12,5%), Sabadell (12,5%) y Sacyr (12,5%).


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Iván San Félix Carbajo
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