Análisis de mercados
El plano geopolítico ha marcado la semana, con una escalada de tensiones entre EE.UU. e Irán tras responder los hutíes yemeníes, aliados de Irán en la región, a la llamada del Ayatolá Khamenei, anunciando el bloqueo de las exportaciones saudíes a través del mar Rojo y anulando con ello la alternativa que ayudaba a mitigar el cierre del Estrecho de Ormuz.
Como era previsible, la respuesta del mercado fue inmediata, con el crudo Brent subiendo por encima de los 100 usd/b, registrando un alza del +14% en la semana y +40% desde los mínimos de 71 usd/b a principio de mes. Igualmente, las TIRes de los bonos soberanos rebotaron notablemente a máximos del año ante la perspectiva de un repunte de la inflación. Así, el Treasury americano 10A +12pbs hasta el 4,67%, el bund alemán 10A +7pbs hasta 3,2% y el bono español +5pbs al 3,64%.
En renta variable, en mitad de la temporada de resultados del 2T26, pese a las buenas cifras reportadas en general, el efecto de una mayor tasa de descuento por el rebote de los tipos y el temido anuncio de incrementos en capex por parte de Alphabet tiñe de rojo el mercado americano esta semana, con el tecnológico Nasdaq, -1,5%, y el S&P 500 -0,7%. En Europa, por su parte, con menor peso de valores de crecimiento y elevada duración, el comportamiento es mixto, con subidas cercanas al +1,5% en el Ibex 35, apoyadas por el buen comportamiento del sector financiero, más moderadas en el Dax, +0,5%, y plano el Cac francés, penalizado por el pobre desempeño del consumo en general y el lujo en particular.
El evento más esperado de la semana, sin duda, fue la reunión del BCE que, en línea con lo esperado, mantuvo tipos sin cambios en 2,25% (tipo de depósito) por unanimidad tras elevarlos +25 pb de junio por la necesidad de contener las expectativas de inflación en el contexto del shock energético desencadenado por la guerra EE.UU.-Irán. El mantenimiento de tipos en julio ha sido posible gracias al buen IPC de junio, que se moderó más de lo esperado ante la caída en precios de la energía por la firma del MoU (17-junio), y que ha reducido la urgencia de una segunda subida consecutiva. Sin embargo, las recientes tensiones y encarecimiento de la energía en julio (crudo, gas europeo, destilados) han llevado a Largarde a mantener una actitud cauta, no pre-comprometiéndose y tomando decisiones reunión a reunión, monitorizando de cerca la intensidad y duración del shock energético, así como sus efectos indirectos y de segunda ronda (que por el momento no están viendo), en la medida en que su impacto total no se ha recogido aún.
En este contexto, el mercado sigue descontando +25 pb para la reunión del 10-septiembre, (probabilidad del 90%) cuando el BCE tendrá más datos de inflación para tomar una decisión y además actualizará su cuadro macroeconómico (PIB, inflación). Asimismo, espera otros +25 pb a finales de 2026-principios de 2027 y ha empezado a descontar otros +25 pb en 1S27. El mercado reaccionó con intensificación de las caídas en bolsas y ligero repunte en TIRes.
Además, como si tampoco hubiera quedado conforme con su papel en el mundial, el presidente Trump anunció esta semana nuevos aranceles del 10%-12,5% sobre las importaciones de la mayoría de sus socios comerciales (60 en total), alegando supuesto uso de trabajo forzado en sus cadenas de suministro en detrimento de los trabajadores americanos. Estos aranceles entrarán en vigor esta misma semana. La UE, Japón, Suiza y Corea del Sur quedan limitados al 12,5% en línea con los acuerdos comerciales alcanzados con EE.UU. Aproximadamente diez socios pagarán el 10% (incluyendo México, Reino Unido, Canadá e India) y el resto el 12,5%. Quedan exentos alimentos, combustibles y fertilizantes, así como industrias específicas (automóviles, metales y fármacos cubiertos por acuerdos comerciales) y productos que no pueden fabricarse en EE.UU. o cuya importación causaría disrupciones económicas generalizadas.
Igualmente, anunció un nuevo arancel del 50% a determinados productos canadienses, alegando lo que considera un trato injusto hacia el alcohol, los automóviles y los productos lácteos estadounidenses, lo que intensifica aún más las tensiones comerciales entre ambos países. Los productos afectados por el nuevo arancel incluyen leche, equipamiento de hockey, cerveza y madera contrachapada (plywood), pero quedan excluidas las principales importaciones de recursos naturales, como la energía, la potasa y los minerales críticos. Asimismo, los bienes que ya están sujetos a aranceles sectoriales específicos, como los automóviles y el acero, también quedarán exentos de esta nueva medida.
Un aspecto especialmente relevante es que, para los productos incluidos en la nueva lista de aranceles, no habrá exenciones para los exportadores que comercien al amparo del actual tratado de libre comercio entre Estados Unidos, Canadá y México.
Estas decisiones se enmarcan en la reorientación de la política comercial de EE.UU. tras el fallo en contra de los aranceles recíprocos del Tribunal Supremo.
En el plano político, en Reino Unido, Andy Burnham tomó posesión como séptimo primer ministro en poco más de una década, con un breve discurso en el que afirmó que buscaría la flexibilidad dentro de las reglas fiscales. Además, nombró inesperadamente a John Healey como ministro de Hacienda (Chancellor), que ya ocupaba el cargo de ministro de Defensa en el Gobierno de Starmer y ha desempeñado diversos cargos en el Gobierno, incluidos varios puestos en el Tesoro entre 2002 y 2007. El mercado mostró cierto recelo, con las TIRes del gilt +11 pb hasta el 5% y la libra depreciándose ligeramente tanto frente al USD (-1%) como frente al euro (-0,4%).
Análisis macroeconómico y empresarial
A nivel macro, lo más relevante fueron los PMIs preliminares de julio que sorprendieron ligeramente al alza en tanto en EE.UU., como en Alemania, Francia y Reino Unido, todos por encima de 50 excepto los servicios en Alemania (49,6) y Francia (49,8).
En EE.UU., el índice de indicadores adelantados del Conference Board de junio decepcionó ligeramente -0,2% (vs -0,1%e y +0,1% anterior), mientras las peticiones iniciales de desempleo semanal sorprendieron positivamente 187.000 (vs 210.000e y 209.000 anterior revisado).
En Europa la encuesta ZEW de confianza inversora sorprendió positivamente tanto en la Eurozona como en Alemania, donde el índice GfK de confianza del consumidor de agosto quedó por debajo de lo esperado.
En Reino Unido, además, el IPC general creció menos de lo esperado en junio, aunque los componentes subyacentes y de servicios mostraron mayores subidas de precios de lo esperado (+2,6% vs +2,5%e y +2,6% anterior y +3,6% vs +3,5%e y +3,7% anterior, respectivamente).
Por último, en Japón, los PMIs no registraron grandes cambios, mientras el IPC de junio confirmó la aceleración esperada en tasa general 1,7% (vs 1,7%e y 1,5% anterior) y estabilidad en subyacente (1,7% vs 1,8%e y anterior).
Próximas citas macroeconómicas
La próxima semana será intensa en referencias de interés, destacando las reuniones de los bancos centrales (Fed miércoles, Banco de Inglaterra jueves y Banco de Japón viernes) y una enorme batería de resultados empresariales (incluidos los hiperescaladores en EE.UU.), sin perder de vista la situación en Oriente Medio y lo que suceda en el Estrecho de Ormuz (¿mayor escalada entre EE.UU. – Irán o acercamiento diplomático?), con implicaciones directas en los precios de la energía (especialmente en un contexto de bajas reservas globales) y por derivada en las expectativas de política monetaria de los principales bancos centrales.
En el caso de la Fed, esperamos que mantenga tipos en 3,5%-3,75%, aunque los cambios que está haciendo Kevin Warsh (menor transparencia, eliminando el “forward guidance” o guía anticipada) confunden al mercado, que asigna una probabilidad del 30% a una subida de +25 pb la próxima semana. Recordamos que aún se mantiene el “dot plot” (aunque sin los “dots” de Warsh) y que apunta a 1 subida este año (9 de los 18 miembros del FOMC la proyectan) y que el reciente tono del nuevo presidente sobre la inflación ha sido “hawkish”, no mostrándose dispuesto a tolerar una inflación por encima del objetivo. En este sentido, aunque el dato de IPC de junio moderó más de lo esperado por la caída desde máximos del precio del crudo ante la firma del MoU entre EE.UU.-Irán, la actual escalada de tensiones en Oriente Medio (amenaza de doble cuello de botella: Ormuz y Mar Rojo) ha provocado un nuevo repunte en torno al 40% en los precios del crudo desde los mínimos de principios de julio. Esto obliga a mantener la prudencia y un tono duro en la lucha contra la inflación. El mercado descuenta totalmente +25 pb en septiembre y otros +25 pb en 1T27.
En cuanto al Banco de Inglaterra y el Banco de Japón, el contexto es el mismo, y no esperamos cambios en los tipos de intervención, que se mantendrán en 3,75% y 1% respectivamente. En el caso de Inglaterra, el mercado descuenta +25 pb después del verano y dos subidas más posteriormente (+25 pb a finales de 2026-principios de 2027 y +25 pb adicionales en 2T27), mientras que para Japón se espera tan solo 1 subida para final de año, aunque no se descarta que se adelante (¿septiembre, octubre?) si la debilidad del Yen sigue añadiendo riesgos inflacionistas.
En lo que respecta a los resultados de los hiperescaladores, las cifras de Microsoft, Meta y Amazon serán claves para determinar si el elevado capex en IA está generando retornos, en un mercado que cada vez exige más la monetización de las inversiones y no meras guías de gasto. En este sentido, los resultados ya presentados por Alphabet el pasado miércoles han sido una señal anticipada, pero Microsoft (Azure) y Amazon (AWS) serán los veredictos definitivos sobre si la aceleración de “cloud” e IA es o no real.
Además, en España se completará la temporada de resultados con las publicaciones de Neinor Homes, Elecnor (lunes), Arteche, Merlin Properties, Elecnor, Renta 4 Banco, Ferrovial y Grifols (martes), Aena, Redeia, Ebro Foods, ACS, HBX Group, Endesa, CaixaBank, Telefónica y Viscofan (miércoles), Cellnex Telecom, DIA, Fluidra, Cirsa Enterprise, Faes Farma, Técnicas Reunidas, CAF, ArcelorMittal, InSur, BBVA, Prosegur Cash, Meliá Hotels y Puig (jueves) y Amadeus, IAG, Prosegur y Unicaja Banco (viernes).
En cuanto a datos macro, tendremos una semana cargada de cifras relevantes, entre las que destacamos: en EE.UU., el deflactor del consumo privado subyacente de junio (+3,3%e vs +3,4% anterior), la encuesta de confianza del consumidor del Conference Board de julio, (92,3e vs 91,2 anterior), con sus componentes de situación actual (116,4 anterior) y expectativas (74,4 anterior), el PIB anualizado del segundo trimestre (+2,3%e vs +2,1% anterior) y la encuesta de confianza del Consumidor de la Universidad de Michigan (dato final), con sus componentes: sentimiento (54,2e vs 54,4 anterior), situación actual (54,9 anterior), expectativas (54 anterior), inflación 1 año (4,2% anterior), inflación 5 años (3,3% anterior).
En Alemania prestaremos especial atención a la encuesta IFO de julio, con sus componentes de clima empresarial (86e vs 85,6 anterior), situación actual (87,5e vs 87 anterior) y expectativas (84,6e vs 84,1 anterior) y al IPC de julio (+2,3% anterior).
Además, en Europa se publicarán las cifras preliminares del PIB del segundo trimestre tanto en Alemania (+0,6%e i.a. vs +0,4% anterior), como en Italia (+0,8% anterior), Francia (+0,9% anterior) y España (+2,7% anterior).
Igualmente, tendremos datos de IPC de julio en España, tanto en tasa general (+3,2% anterior) como subyacente (+2,9% anterior), Francia (+1,8% anterior) y Eurozona, tanto en tasa general (+2,8%e vs +2,8% anterior) como en tasa subyacente (+2,4%e vs +2,4% anterior).
Por último, en Asia tendremos el IPC de Tokyo de julio en Japón, tanto en tasa general (+1,8%e vs +1,7% anterior), como en tasa subyacente (+2%e vs +1,9% anterior) y los PMIs de julio en China: PMI de fabricación (50e vs 50,3 anterior), PMI de servicios (50e vs 50,2 anterior) y PMI compuesto (50,6 anterior).
Ante un panorama macroeconómico complejo (riesgos inflacionistas), con presión al alza en TIRes que dificulta la expansión de múltiplos bursátiles, las bolsas deberán justificar sus valoraciones basándose estrictamente en los beneficios empresariales del segundo trimestre. Las guías que ofrezcan los directivos serán determinantes.
Consideramos que el mercado sigue mostrando cierto optimismo, asumiendo un escenario de "aterrizaje suave" e inminente pausa en las tasas de interés. Sin embargo, la combinación de una re-escalada de las tensiones en Ormuz, que condiciona la futura evolución de la inflación y el crecimiento y por tanto las decisiones de política monetaria, las dudas en torno a la IA y el desembarco de Kevin Warsh en la Fed con la idea de establecer nuevas “reglas del juego” podría estar infravalorado. La volatilidad no es un fenómeno transitorio de esta semana; es la nueva normalidad para el resto de 2026.
Cambios en carteras
Esta semana no hemos realizado cambios en nuestras carteras:
La Cartera de 5 Grandes: Aena (20%), ArcelorMittal (20%), BBVA (20%), Fluidra (20%) y Indra (20%).
La Cartera Versátil: Amper (10%), ArcelorMittal (10%), BBVA (10%), CAF (10%), Cirsa (10%), Cellnex (10%), CIE Automotive (10%), Merlin Properties (10%), Puig (10%) y Técnicas Reunidas (10%).
La Cartera Dividendo: Aena (12,5%), BBVA (12,5%), Cirsa (12,5%), Colonial (12,5%), Merlin Properties (12,5%), Puig (12,5%), Sacyr (12,5%) y Viscofan (12,5%).
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Pablo Fernández de Mosteyrín
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