Análisis de mercados
Semana de menos a más en los mercados en un final de verano que trajo el esperado repunte de volatilidad que no vimos durante el mes de agosto, fundamentalmente en renta fija, continuando con las caídas en Europa y subidas tímidas en Wall Street, y recuperando parcialmente las subidas de primas de riesgo en Europa.
Sin duda, a falta de mayor certeza sobre el complejo escenario macro, el ánimo de los inversores se mantiene optimista, apoyado por el impulso de la IA y los buenos resultados empresariales a ambos lados del Atlántico, pese a los importantes riesgos que acechan: geopolítica, aranceles, inflación, deterioro fiscal, etc.
En este sentido, la semana estuvo sembrada de señales de estos mismos riesgos, comenzando con la demostración de poder militar por parte de China en la conmemoración del 80º aniversario de la rendición de Japón en la Segunda Guerra Mundial, junto con Putin y Kim Jong Un, parias para los gobiernos liberales occidentales, dando continuidad al claro mensaje enviado a occidente la semana pasada tras la reunión de la Organización de Cooperación de Shanghai (OCS, 40% de la población mundial y el 25% del PIB).
Además, en Francia continuó acrecentándose el clima de incertidumbre política tras el anuncio la pasada semana del primer ministro Bayrou convocando una moción de confianza el próximo 8 de septiembre, la segunda en menos de un año, para tratar de lograr un consenso parlamentario y social en torno a la compleja situación fiscal del país. En este sentido, durante la semana el primer ministro Bayrou se reunió tanto con Agrupación Nacional (partido de Le Pen y Bardella, que controla el mayor número de escaños en la Asamblea Nacional y se sitúa a la cabeza de las encuestas en unas potenciales nuevas elecciones) como con los Socialistas, en ambos casos sin lograr el respaldo necesario para mantener a flote el gobierno. Así, con toda probabilidad la moción de confianza del lunes se saldará con la caída del gobierno.
Aparentemente el presidente Macron intentará evitar nuevas elecciones (puesto que arrojarían el mismo resultado que las anteriores, un parlamento muy fragmentado), buscando un acuerdo entre las partes que permita nombrar un nuevo primer ministro que cuente con el apoyo del centro y alcance acuerdos con los socialistas para poder aprobar los PGE 2026. La expectativa de evitar nuevas elecciones permitió cierta relajación de la prima de riesgo francesa, cayendo 2 pb en la semana hasta unos 77 pb (máximo de 82 pbs el 27/08), con el bono a 10 años en el 3,43%. Recordamos que la próxima semana (12/09) Fitch publicará la revisión del rating de la deuda pública francesa y el próximo día 10 se celebrará una importante manifestación de apoyo a la huelga general convocada para el próximo día 18, factores que creemos que pueden continuar trayendo volatilidad y tensión en los mercados de deuda.
El resto de países periféricos de Europa registraron movimientos similares, con caídas de TIRes y de spreads vs Bund, aunque aún por encima de los mínimos de mitad de agosto, antes de la crisis política en Francia. Por su parte, en EE.U., la rentabilidad del T-bond 10A se modera 15pbs hasta el 4,07%, encaminándose hacia los mínimos del año en el 4% durante el mes de abril, justo tras el Liberation Day, ante el debilitamiento del mercado laboral.
Sin duda, el mercado continúa poniendo en precio el giro dovish de Powell en Jackson Hole, descontando ya 6 recortes de tipos hasta finales de 2026, con 100% de probabilidad de -25 pb en la próxima reunión del 17-septiembre. Además, el secretario del Tesoro, Scott Bessent, ha comenzado las entrevistas a los candidatos a sustituir a Powell al frente de la Fed una vez finalice su mandato en mayo de 2026. A partir de ahí, es previsible que presente 3 ó 4 nombres a Trump entre los que éste decidirá quién será el próximo presidente de la Fed (y presidente “en la sombra” hasta que el relevo se haga oficial).
En este sentido, destacamos las declaraciones de Lagarde, presidenta del BCE, mostrando su preocupación ante la previsible caída del gobierno francés, aunque no considera necesaria la intervención del FMI y destaca la necesidad de disciplina fiscal. Igualmente, alertó sobre el riesgo de pérdida de independencia de la Fed (ante la intromisión de Trump) y reiteró la prioridad del BCE en la estabilidad de precios.
Este contexto político y económico continúa siendo propicio para el oro, que marcó nuevos máximos históricos (3.556 usd/onza) ante la elevada incertidumbre, con riesgo de bajadas de tipos, debilidad macro, repunte de la inflación y agitación geopolítica.
Por su parte, la renta variable terminó la semana con caídas en Europa (Ibex 35 -0,6%, Stoxx 50 -0,8%, Dax -1,4%, Cac 40 -0,6%), y mixtos en EE.UU. (S&P 500 -0,2%, Nasdaq +0,4%, Russell 2000 +0,6%), con el impacto a última hora del débil dato de empleo en EE.UU.
A destacar la caída del crudo (Brent -2,5% en la semana), de nuevo por debajo de 67 usd/b, ante las dudas macro y la próxima reunión de la OPEP+ (domingo 7-septiembre), con incertidumbre de si seguirá aumentando la oferta como ha hecho en sus últimas citas (ha devuelto 2,2 mln b/d al mercado entre abril y septiembre, a los que se suman 0,3 mln b/d de incremento de cuota para EAU) o por el contrario opta por mantener la producción sin cambios, en un contexto en el que el precio del crudo acumula un -11% en 2025.
Análisis macroeconómico
En este contexto, la publicación de unos datos macro mixtos continuó en un segundo plano, destacando las débiles cifras de mercado laboral en EE.UU., especialmente la publicación a última hora del informe oficial de empleo, decepcionando el número de nóminas no agrícolas 22.000 (vs 75k y 79k anterior), aunque la revisión de los últimos dos meses no fue excesiva (-21.000 empleos), lo que eleva la tasa de paro hasta el 4,3%, con unos salarios creciendo algo menos (+3,7% vs 3,8e y 3,9% anterior). Todo ello confirmó la debilidad vista en las vacantes de empleo JOLTS (en mínimos de casi un año y por debajo del número total de desempleados por primera vez desde 2018, con la excepción del periodo del Covid) y la encuesta de empleo privado ADP (54.000 vs 68.000e y 106.000 anterior).
También se conocieron datos adelantados de ciclo con los PMIs finales de agosto a nivel global, que no depararon sorpresas en Europa, reflejando la debilidad manufacturera y el estancamiento en servicios (a excepción de España), cierta revisión a la baja en EE.UU., aunque en terreno expansivo, y al alza tanto en China como en Japón.
En EE.UU. también se publicó el ISM de agosto, mejorando algo menos de lo previsto en manufacturas, aún en zona de contracción, y algo mejor en servicios, en expansión, con debilidad en el empleo y elevados precios pagados (impacto de aranceles), aunque en positivo el componente de nuevos pedidos recuperan zona de expansión.
En Europa, lo más reseñable fue el IPC de agosto en la Eurozona, que confirmó la estabilidad de precios en torno al objetivo del 2% (2,1% general y 2,3% subyacente), dando por buena la idea del BCE de que el ciclo de recortes de tipos puede darse por finalizado.
Próximas citas macroeconómicas
De cara a la próxima semana, además de las mencionadas moción de confianza en Francia y reunión de la OPEP+, será especialmente relevante la reunión del BCE (jueves 11 de septiembre), sin cambios esperados en sus tipos de interés (tipo de depósito 2%) tras los últimos mensajes que apuntan a que el ciclo actual de bajada de tipos podría darse por finalizado tras recortes de 200 pb desde junio 2024. Únicamente un deterioro mayor de la actividad económica (que por el momento no se vislumbra, a la luz de los últimos indicadores adelantados de ciclo, el esperado impacto positivo a futuro de un mayor gasto en defensa e infraestructuras y un acuerdo comercial con EE.UU. que, sin ser el mejor, no es tan malo como podría haberse temido) o unas mayores presiones deflacionistas que situasen el IPC sustancialmente por debajo de su objetivo del 2% (fundamentalmente por una mayor fortaleza del euro vs dólar ante intensas bajadas de tipos de la Fed) justificarían algún recorte adicional en 2026.
Además, en Japón el partido gobernante (LDP) votará el lunes 8 si continúa al frente del gobierno el actual Primer ministro Ishiba o es reemplazado por Takaichi, crítico con el BoJ y más partidario de una política monetaria y fiscal más expansivas. Esta incertidumbre se refleja en un Nikkei con dudas (-0,3% en la semana) y un débil Yen (-1,3% vs USD).
Por su parte, en el plano macro lo más importante de la semana serán los datos de precios de agosto en EE.UU. con el IPC (jueves), donde se espera un ligero repunte en tasa general (+2,9%e y +2,7% anterior) y estabilidad en subyacente (+3,1%e y +3,1% anterior), y en menor medida, el IPP (+3,7% anterior). Además, también contaremos con las expectativas de inflación a 1 año de la Fed de NY del mes de agosto (+3,09% anterior).
En EE.UU. también será relevante la encuesta de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan preliminar de septiembre, con sus componentes de expectativas (55,9 anterior), percepción (59,3e y 58,2 anterior), situación actual (61,7 anterior) inflación a 1 año (+4,8% anterior), inflación 5-10 años (+3,5% anterior), así como el índice de optimismo de empresas pequeñas del NFIB de agosto (100,3 anterior).
En Europa lo más importante será la encuesta de confianza del inversor Sentix del mes de septiembre en la Eurozona (-3,7 anterior), y unos IPCs finales de agosto que se espera confirmen las lecturas preliminares tanto en Alemania (+2,2%e y preliminar y +2,0% anterior), como en Francia (+0,9% preliminar y +1,0% anterior) y España, tanto en tasa general (+2,7% preliminar y anterior) como subyacente (+2,4% preliminar y +2,3% anterior).
Así mismo, en Alemania, tendremos los datos de balanza comercial de julio (+15.500 mln eur e y +14.900 mln eur anterior), con sus componentes de exportaciones (0,0%e y +0,8% anterior) e importaciones (-1,0%e y +4,2% anterior) y la producción industrial del mismo mes (+1,5%e y -1,9% anterior), que también se publicará en España (+1,0% anterior).
En China, lo más relevante serán los datos de precios de agosto, con el IPC (0% anterior) y el índice de precios a la producción (-3,6% anterior), la balanza comercial del mismo mes (+97.500 mln RMN e y+98.240 mln RMN), con sus componentes de exportaciones (+5,4%e y +7,2% anterior) e importaciones (+4,3%e y +4,1% anterior) y las cifras de inversión extranjera directa acumulada hasta agosto (-13,4% i.a. anterior).
Por último, respecto a resultados empresariales, tendremos la publicación de las cuentas del 2T25 de Arteche (lunes), Puig Brands (martes) e Inditex (miércoles) en España y Gamestop (martes) y Adobe Inc. (miércoles) en EE.UU.
Con este trasfondo, mantenemos nuestra postura cauta, con unos mercados en máximos que se resisten a corregir, y que en muchos casos cuentan con valoraciones exigentes. Entendemos que los riesgos que aún persisten en algún momento deberían recogerse en mercado, dando cierto respiro y concediendo una oportunidad de compra a mejores precios. Reiteramos que cualquier giro en el desarrollo de los acuerdos comerciales que hagan al mercado pensar en un impacto negativo mayor en la economía, o un deterioro de los acuerdos comerciales actuales (por no cumplimiento de alguna de las partes), así como un potencial “fracaso” en un acuerdo de paz o alto el fuego en la guerra de Ucrania, la situación política en Francia y el riesgo que supone que Trump pueda cuestionar la independencia de la Fed son algunos de los riesgos que identificamos que podrían llevar a cierta toma de beneficios.
Cambios en carteras
Esta semana no hemos hecho cambios en carteras, con lo que continúan compuestas por:
Cartera de 5 Grandes:, Cellnex (20%), Enagás (20%), Inditex (20%), Puig Brands (20%) y Sabadell (20%).
Cartera Versátil: ArcelorMittal (10%), Cellnex (10%), Enagás (10%),Global Dominion (10%), HotelBeds (10%), IAG (10%), Inditex (10%), Merlin Properties (10%), Técnicas Reunidas (10%) y Sabadell (10%).
Cartera Dividendo: Colonial (12,5%), Enagás (12,5%), Endesa (12,5%), Ferrovial (12,5%), Inditex (12,5%), Rovi (12,5%), Sacyr (12,5%) y Sabadell (12,5%).
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Pablo Fernández de Mosteyrín
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