Análisis de mercados
Esta semana, las bolsas han mostrado un comportamiento mixto, con caídas en torno al 1% en Europa y mejor comportamiento en Estados Unidos, ante la escalada de tensiones en Oriente Medio tras nuevos ataques de EE.UU. contra objetivos iraníes en el Estrecho de Ormuz, que impulsaron los precios de la energía (crudo y gas hasta 95 usd/b y 75 eur/MWh respectivamente), con el diésel en máximos de más de cuatro meses.
El gran protagonista de la semana ha sido, una vez más, el mercado de deuda, con una presión al alza en TIRes: el 10 años americano llegó a tocar 4,82% (máximos desde 2023) antes de ceder hasta 4,78% al cierre semanal apoyado por los comentarios “dovish” de Waller de la Fed, el 30 años recuperó niveles de 5,27%, y el 10 años japonés superó el 3% por primera vez desde 1996 (con +25 pb totalmente descontados para la reunión del BoJ del 18-septiembre y jhasta 3 subidas más hasta mediados de 2027). Detrás del repunte: la menor credibilidad fiscal (la deuda federal estadounidense superó por primera vez los 40 billones de dólares, con déficits presupuestarios elevados), la competencia por el ahorro que generan las elevadas emisiones de deuda privada para financiar el alto capex de la IA, y unas tensiones geopolíticas que siguen impulsando los precios energéticos.
En este contexto se celebró la reunión de ministros de Finanzas y bancos centrales del G20 bajo presidencia estadounidense, con el foco puesto en la deuda soberana. El secretario del Tesoro, Scott Bessent, defendió el crecimiento y la desregulación como única vía para reducir los volúmenes de deuda, y restó importancia al Estrecho de Ormuz afirmando que “no importará en dos años” cuando pueda ser sustituido por oleoductos, si bien un cambio tan sustancial de una ruta que canaliza el 20% del suministro energético global requiere tiempo. La cumbre finalizó sin comunicado conjunto, tras acusar Bessent públicamente a China de bloquear el acuerdo, lo que podría templar las expectativas alcistas para la cumbre Xi-Trump de Washington de finales de septiembre. En el plano geopolítico, destaca además la expectativa de que Trump estaría considerando declarar terminada la guerra con Irán, confiando en que la presión económica continuada (sanciones secundarias, bloqueo naval) le fuerce a desmantelar su programa nuclear, aunque la reticencia de China a aceptar dichas sanciones complica la estrategia estadounidense.
Análisis macroeconómico
En el plano macroeconómico, el dato más relevante de la semana fue el IPC de agosto en la Eurozona, que confirmó el repunte esperado en tasa general hasta 3,3% (vs 2,9% previo), nivel más alto desde septiembre de 2023, por el efecto de la energía (+14,3% i.a. vs +10,3% anterior) ante el alza de crudo, gas y márgenes de refino. Por el momento no se aprecian efectos de segunda ronda, con la tasa subyacente estable en 2,4%. En EE.UU., la semana ha estado marcada por los datos de empleo, que apuntan a un enfriamiento gradual: tanto las vacantes JOLTS como el ADP de empleo privado (+38k vs +47k esperado) quedaron por debajo de lo previsto, pero el informe oficial del viernes sorprendió con fuerza al alza, (+162k nóminas no agrícolas en agosto vs +56k esperadas), con revisión del dato de julio de -23k a +21k, tasa de paro estable en 4,1% y salarios sin presiones adicionales (+0,3% intermensual, +3,1% i.a.). El dato de empleo complica el escenario para la Fed. Si las declaraciones "dovish" de Waller habían relajado las expectativas de subida para el 16-septiembre (del 63% al 54% de probabilidad de +25 pb), un mercado laboral más resistente reduce la urgencia de mantener una postura acomodaticia mientras la inflación sigue siendo el principal riesgo, y tras el informe la probabilidad implícita de subida repunta hasta el 61%, quedando condicionada al IPC de agosto (viernes 11), teniendo en cuenta que la Fed está ampliamente dividida y que Warsh estableció en Jackson Hole el objetivo de inflación como prioridad.
En el plano empresarial, balance mixto: en positivo, Dell superó previsiones en ingresos y BPA y elevó guía anual impulsada por servidores de IA, y Snowflake (+20% after-hours) batió expectativas del 2T y elevó su guía anual de ingresos por productos hasta 6.070 mln usd (+36% i.a.). Broadcom superó estimaciones del 3T (ventas de chips de IA más que triplicándose hasta 16.700 mln usd), aunque cedió más de un 3% tras una guía del 4T por debajo del consenso ante la creciente competencia en chips personalizados. En negativo, Lululemon (-18% fuera de hora) recortó su guía anual por segundo trimestre consecutivo, poniendo de manifiesto la presión sobre el consumidor americano ante la pérdida de poder adquisitivo derivada de los mayores costes energéticos y las dificultades en el mercado chino. Por último, Shein debutó en Hong Kong con una caída del 17% en su primera semana.
Próximas citas macroeconómicas
De cara a la semana que viene, la principal referencia será la reunión del BCE (jueves 10), donde el mercado tiene totalmente descontada una subida de +25 pb (tipo de depósito 2,50%e vs 2,25% actual), avalada por el repunte del IPC general hasta 3,3% y una economía más resiliente de lo esperado (estímulo fiscal, inversión, menor impacto del cierre de Ormuz). De materializarse, el tipo de depósito se situará en un nivel compatible con una política monetaria neutral. Lo más importante no será la decisión en sí, sino las expectativas de cara a siguientes reuniones: subidas más allá de septiembre dependerán de la evolución de la energía (geopolítica, con especial atención al gas) y de las nuevas proyecciones de inflación del BCE. La clave estará en si el BCE considera que el tensionamiento ya aplicado (hasta una política neutral) es suficiente para devolver la inflación al 2% a medio plazo —lo que supondría dar por finalizado el ciclo de subidas— o si son necesarias subidas adicionales (política restrictiva), tal y como descuenta el mercado con dos subidas adicionales hasta mediados de 2027, a niveles del 3% en el tipo de depósito. El riesgo: que la actividad económica se deteriore ante unas condiciones financieras más restrictivas.
La segunda gran cita de la semana será el IPC de agosto en EE.UU. (viernes 11), determinante para la reunión de la Fed del 16-septiembre dado el elevado grado de división en el seno del organismo: se espera un repunte en tasa general intermensual hasta +0,4% (vs +0,1% anterior), con la interanual estable en +3,4%, y una subyacente contenida (+2,4%e i.a. vs +2,5% anterior). Un día antes (jueves) conoceremos el IPP americano de agosto, con nueva aceleración esperada (+5,2%e i.a. vs +4,7% anterior), que mantendrá viva la cuestión de si los mayores costes de producción acabarán trasladándose a precios finales. Completarán la agenda americana el NFIB de pequeñas empresas, las expectativas de inflación de la Fed de Nueva York (3,63% anterior a 1 año) y la encuesta preliminar de confianza consumidora de la Universidad de Michigan de septiembre (51,0e vs 51,7 anterior), con especial atención a sus expectativas de inflación (4,0% a 1 año y 3,3% a 5-10 años anteriores). En China, serán relevantes los datos de precios de agosto (IPC +0,9%e i.a. vs +0,5% previo, IPP +3,6%e i.a. vs +3,5% anterior, recogiendo el shock energético) y el comercio exterior, con fuertes crecimientos esperados tanto en exportaciones (+27%e i.a.) como en importaciones (+32%e i.a.). En Europa, destacan la lectura final del PIB 2T26 de la Eurozona que confirmará la aceleración mostrada por el dato preliminar (+0,4%e intertrimestral, +1%e i.a.), la producción industrial de julio en Alemania, Francia y España, el IPC final alemán de agosto y el PIB mensual de julio en Reino Unido.
En el plano empresarial, la semana estará protagonizada en España por los resultados de Inditex (miércoles), mientras que en EE.UU. destacan Oracle y GameStop (martes) y Adobe y Kroger (jueves), con Oracle y Adobe como referencias relevantes para seguir midiendo la fortaleza de la demanda vinculada a la IA. En España tendremos la reunión de seguimiento de composición del Ibex (jueves), donde no esperamos cambios en la composición del selectivo.
Cambios en carteras
Esta semana hemos realizado dos cambios en nuestras carteras. Por un lado, en la Cartera 5 grandes tomamos beneficios en Aena ante la posibilidad de que su estrategia de fuertes inversiones prevista para los próximos años afecte a la cotización ante el actual entorno de política monetaria. En la Cartera Versátil damos salida a CAF para capitalizar el buen comportamiento desde su entrada en cartera (+17%), lo que ha provocado que, aunque los fundamentales siguen siendo positivos, el potencial frente a nuestro precio objetivo se haya reducido por debajo del 10%. En ambas carteras damos entrada a Sabadell. A pesar del buen comportamiento reciente del valor, Sabadell aún continúa con una evolución relativa peor que sus comparables en los últimos 12 meses, c.+30% vs media comparables del c.+60%. Los últimos resultados ofrecieron una visión positiva sobre las dinámicas del negocio, y vinieron a confirmar los objetivos para el año y una solidez de capital que ha llevado a la aprobación de un nuevo programa de recompra de acciones. Consideramos que nos encontramos en un buen entorno para poder ver mejoras en términos de ingresos del sector, que el mercado debería recoger en la cotización de Sabadell.
Cartera de 5 Grandes: Acciona (20%), ArcelorMittal (20%), BBVA (20%), Fluidra (20%) y Sabadell (20%).
Cartera Versátil: Amper (10%), ArcelorMittal (10%), BBVA (10%), Cirsa (10%), Cellnex (10%), CIE Automotive (10%), Merlin Properties (10%), Puig (10%), Sabadell (10%) y Técnicas Reunidas (10%).
Cartera Dividendo: Aena (12,5%), BBVA (12,5%), Cirsa (12,5%), Merlin Properties (12,5%), Puig (12,5%), Sabadell (12,5%), Sacyr (12,5%) y Viscofan (12,5%).
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Eduardo Imedio
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