Técnicas Reunidas cc 1T19: esperando a confirmar la progresiva mejora de márgenes. P.O. 26 eur. Mantener

NATALIA AGUIRRE VERGARA - Directora de análisis y estrategia
16 mayo 2019
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Guía 2019 reiterada: ventas estables, márgenes EBIT normalizados en torno al 4% en 4T19 (vs 1,2% en 1T19, aunque estiman que a ventas iguales a las de 1T18, vs -21% reportado, el margen EBIT habría estado entre 2% y 2,5%, reflejando el alto apalancamiento operativo; se espera una aceleración de ventas -y por tanto de márgenes- en el 2S19), incremento de cartera de pedidos acorde con el mayor nivel de pujas por proyectos y remuneración al accionista en línea con la recuperación del mercado.

Posibles adjudicaciones a futuro: positiva expectativas en base a oportunidades en Oriente Medio, Europa, Asia..., que se traducen en un pipeline de 47.000 mln USD para 2019-20 (+4% vs dic-18 pero +20% en los últimos 6 meses) apoyado por el crecimiento de la demanda, la mejora de la rentabilidad, la normativa IMO 2020, los requerimientos medioambientales e inversiones en petroquímica y gas natural. Se trata de un pipeline diversificado: por geografía (datos a dic-18: Oriente Medio 55%, Europa 14%, Latam 8%, Resto del Mundo 23%) y por producto (datos a dic-18: Refino 27%, Petroquímica 32%, Upstream 36%, Energía 5%). Hasta el momento, si añadimos a las adjudicaciones 1T19 (1.690 mln eur: 1.500 mln USD de contrato EPC para expansión de refinería de ExxonMobil en Singapur y >350 mln USD de un ciclo combinado en Emiratos Árabes Unidos) el contrato por 550 mln USD para otro ciclo combinado que se contabilizará en 2S19, el total de adjudicaciones en 2019 se eleva a 2.170 mln eur, 59% de R4e (3.700 mln eur). La compañía está bien posicionada para diversos contratos en los próximos meses (Marjan, proyecto de gas en Arabia Saudí, y conversión FEED de varios proyectos de refino). Si asumimos un conservador porcentaje de éxito en torno al 20%, podríamos elevar nuestras adjudicaciones previstas para 2019 de 3.700 mln eur actuales hasta 4.500 mln eur.

Cartera de pedidos. A 1T19, la cartera se sitúa en 10.034 mln eur. Es una cartera bien diversificada por negocios (Downstream 62%, Upstream&Gas 33% y Enería&Agua 5%) y geográficamente (datos a dic-18: Oriente Medio 70%, Europa 8%, Latam 13%, Resto del Mundo 9%), y la compañía espera que se acelere la conversión del pipeline en cartera de pedidos, en base a que ahora los clientes tienen fechas definidas de pujas y ejecución de proyectos, a la vez que no precisan de financiación externa para llevar adelante sus proyectos. Esta cartera supone +12% vs dic-18 y en torno a dos años de ventas.

Caja neta: A corto plazo esperamos estabilidad, pero a medio debería mejorar a medida que se vayan incorporando nuevos contratos y se vaya reduciendo el elevado peso de Oriente Medio en cartera -68% vs 70% en 4T18 y 80% en 3T18- donde las condiciones de pago de los clientes siguen pesando.

Política de dividendos: tras no abonar el habitual dividendo de mediados de enero, la compañía considera prudente no pagar dividendos por el momento (esperábamos que pudiesen llevar la decisión a JGA a finales de junio), con el objetivo de mostrar a sus clientes su fortaleza, y hasta que comprueben una recuperación de adjudicaciones más intensa, y con ella de márgenes y de beneficios.

Reiteramos recomendación de Mantener a la espera de mayor visibilidad sobre márgenes (la progresiva recuperación hacia un nivel normalizado de margen EBIT del 4% a finales de 2019 deberá ir demostrándose trimestre a trimestre). P.O. 26 eur/acc asumiendo adjudicaciones 2019 de 3.700 mln eur. En caso de elevarlas a 4.500 mln eur, P.O. +10% a 28,5 eur/acc.Cuerpo

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