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Récords y divergencias al empezar los resultados

JUAN CARLOS URETA DOMINGO - Presidente Ejecutivo
15 julio 2019
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La Fed ha vuelto a ser la protagonista absoluta en una semana en la que ha habido un antes y un después de la comparecencia de su presidente, Jerome Powell, ante el Congreso, y en la que las Bolsas americanas, impulsadas precisamente por esa comparecencia, han vuelto a batir sus récords históricos de todos los tiempos, frente a un comportamiento mucho más discreto del resto de las Bolsas mundiales.

Powell exhibió el pasado miércoles su discurso más "dovish" ante el Congreso americano, con un estilo y una verbalización que recuerdan mucho las formas de su homólogo europeo, Mario Draghi, y el resultado fue que el S&P superó ese mismo día los 3.000 puntos, por primera vez en su historia, y el Dow Jones hizo lo propio al día siguiente al superar los 27.000 puntos, también por primera vez en su historia.

Al final, el Dow ha subido el 1,5% en la semana, el Nasdaq el 1% y el S&P el 0,8%, batiendo los tres sus máximos anteriores, pero el Eurostoxx ha caído el 0,8% en la semana, el Dax casi el 2%, el Nikkei el 0,3%, el Shanghai Composite el 2,7% y el MSCI de emergentes en dólares el 0,9%, apareciendo de nuevo las divergencias que ya vimos el pasado verano, cuando las Bolsas emergentes caían en mercado "bajista" al recortar un 20% desde máximos, y las europeas estaban básicamente estancadas, mientras los índices americanos alcanzaban máximos día tras día.

La importancia del discurso de Powell, que coincidió con la publicación de las actas de la última reunión de la Fed en las que quedaba claro que la mayoría de sus miembros están decididos a bajar tipos en julio, no es que ratifique esa próxima bajada de los intereses, algo ya descontado por los mercados, sino que confirma un escenario muy largo de tipos de interés extremadamente bajos. Tan largo que muchos comienzan a considerarlo estructural. Y si estructuralmente los tipos son muy bajos, casi cero o incluso negativos lo que sucede es que cambian los parámetros de valoración de los activos reales y de la renta variable.

Los Bancos Centrales, con el giro dado en 2019, han convencido a los inversores de que el escenario no es "lower for longer" (tipos bajos durante más tiempo) sino "lower forever" (tipos bajos permanentes, para siempre) y eso ya es otra cosa. No se trata de medidas de choque, pasajeras, sino de algo más. En un entorno de tipos bajos eternos, y con dinero abundante garantizado, las Bolsas y los restantes activos valen mucho más. Sobre todo si, como está sucediendo, este escenario se produce en una economía como la norteamericana que tiene un desempleo del 3,6% y que aparentemente va bien. Si unimos el "whatever it takes" con el "forever" estamos en el nuevo mundo de los tipos bajos para siempre y pase lo que pase en la economía.

Posicionarse en contra de la Fed en ese contexto es casi suicida, y más que nunca los inversores se han convencido de que no es en absoluto aconsejable hacerlo (don't fight the Fed).

Esa es la clave a nuestro juicio de lo que ha pasado en el primer semestre bursátil del año y de lo que está pasando en julio, y en esa clave hay que interpretar lo que vaya a suceder con los resultados del segundo trimestre que empiezan a publicarse la próxima semana. Lo que se espera es una caída del 2,9% para las compañías del S&P y, en ese contexto, podríamos llegar a pensar que, aunque los resultados fuesen mediocres o incluso malos, los inversores van a seguir alimentando el mercado alcista, seducidos por el nuevo paradigma monetario de "tipos bajos para siempre".

No está del todo claro, sin embargo, que esto vaya a ser así. Hemos visto ya la reacción del mercado ante algunos "profit warning" como el de Basf el pasado martes o el de Daimler el pasado viernes. El mercado penaliza con caídas fuertes a las empresas que no cumplen las expectativas, como la citada Daimler, que esta semana ha sido el peor valor del Eurostoxx al haber hecho su segundo "profit warning" en un mes y el cuarto en lo que va de año. O como Deutsche Bank, cuyas acciones empezaban el lunes pasado subiendo un 4%, tras el anuncio de una fuerte reestructuración, para acabar luego bajando un 5,4% en la sesión ante las dudas permanentes sobre los futuros beneficios del gigante bancario alemán. Los beneficios, al final, siguen teniendo peso incluso en unas Bolsas excesivamente "monetaristas".

Además, el efecto de esa idea de "tipos bajos forever" no está siendo el mismo para todas las Bolsas. Las americanas, y dentro de las americanas el sector tecnológico, se siguen llevando la mejor parte. Ya hemos visto antes que así ha sido la semana pasada y, si lo miramos en lo que va de año, el Nasdaq sube un 24,3% mientras que el Eurostoxx sube un 16,5%, el Nikkei el 8,3%, el MSCI Emerging Markets en dólares el 8,8% y el Shanghai Composite el 17,5%. Es la misma pauta de los últimos años, en los que no cabe duda que las Bolsas americanas han batido de forma clara a las del resto el mundo y los valores tecnológicos han superado ampliamente a los restantes.

Esa fortaleza de las Bolsas americanas le encanta al presidente Trump, que ha asociado su éxito político a la subida de Wall Street, y que espera que esa subida permanente, unida a un buen acuerdo con China tras la tregua acordada en el G20, le acredite como gran negociador internacional, y le permita llegar a las elecciones de 2020 como candidato vencedor. El hecho de que se dé a Trump como ganador en las negociaciones comerciales con China, estancadas desde la tregua del G20, aumenta todavía más esa diferencia a favor de las Bolsas americanas. Pero no es bueno ni sostenible que las Bolsas americanas suban si las demás no lo hacen.

Los resultados empresariales que empiezan a publicarse esta semana son lo único que podría hacer descarrilar este mercado alcista que flota en el dinero gratis perpetuo. En 2008 la brusca caída de los resultados empresariales fue la clave de la debacle de las Bolsas. Las cosas han cambiado mucho desde entonces, la banca esta capitalizada y las buenas empresas parecen tener balances más sólidos, estrategias más elaboradas y modelos de gestión mejores. Pero el ciclo está ya en fase muy tardía y hay síntomas de agotamiento cada vez mayores, y alertas tempranas, como lo ha sido esta última semana el pobre comportamiento en el segundo trimestre de la economía de Singapur, que ha tenido su peor trimestre desde 2009 y ha crecido solo un 0,1%. Es verdad que el PIB de Singapur no es muy relevante en términos globales, pero siempre se ha considerado a Singapur como un indicador adelantado del estado de la economía global, por su perfil netamente exportador.

Son los resultados y los datos económicos los que nos van a decir si tiene o no sentido ir en contra de la Fed ("fight the Fed") y la semana viene muy cargada en este sentido. Publican cifras grandes Bancos americanos como JP Morgan, Citi, Goldman o Wells Fargo y hay que recordar que las cifras del primer trimestre fueron mixtas, siendo las de JP Morgan las que más gustaron y las de Goldman las que menos. Publican también grandes tecnológicas como Microsoft o Netflix, compañías de consumo como Johnson & Johnson, y mineras como Rio Tinto, BHP o Anglo American. En el plano macroeconómico, China publica el crecimiento del PIB en el segundo trimestre.

Más que las cifras en sí mismas, es la respuesta de los inversores a los datos y a los resultados la que va a marcar la pauta estas próximas semanas y la predisposición a recibir cualquier noticia desde el ángulo más positivo es total. Alimentados por la doble expectativa de un acuerdo en las negociaciones con China y de la bajada de tipos de la Fed en su reunión del 30 y 31 de julio, es difícil que los inversores, sobre todo los americanos, rebajen su optimismo, salvo que los datos o los resultados sean realmente malos.


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