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Posibles lecturas de la Fed

JUAN CARLOS URETA
20 marzo 2017

La subida de tipos decidida por la Fed en su reunión del pasado miércoles no solo no ha afectado negativamente a los mercados sino que, más bien al contrario, provocó una fuerte subida de las Bolsas el mismo miércoles, tras la rueda de prensa de Janet Yellen, y en la sesión siguiente, el jueves.

Los principales índices norteamericanos (Dow, S&P, Nasdaq) se acercaron así de nuevo a territorio de récords históricos, al calor de ese "Fed rally" que, según algunos, habría venido a sustituir al "Trump rally" que siguió al 8 de noviembre, pero la subida perdió parte de su empuje en la segunda parte de la sesión del jueves y más aún en la del viernes y de hecho, al final de la semana, las ganancias de los principales índices norteamericanos han sido muy moderadas.

Como ya hemos dicho en comentarios anteriores, no deja de ser sorprendente que unos inversores y unas Bolsas hasta hace poco adictos al dinero barato (easy money) celebren con entusiasmo una subida de tipos, pero en realidad el escenario de mercados que nos ha dejado la semana, tras la decisión de la Fed, es algo más complicado y se presta a diversas lecturas.

En lo que a las Bolsas se refiere, las americanas siguen haciendo un "techo redondeado" tras los máximos de fin de febrero, mientras las Bolsas europeas que han ido ganando terreno a las americanas, impulsadas sobre todo (pero no solo) por el sector bancario, y las Bolsas emergentes, tras la mejor semana de los últimos ocho meses, se han convertido por el momento en la estrella de este año 2017. La semana pasada el S&P ganó tan solo un 0,24% y el Dow estuvo plano, mientras el Eurostoxx subió un 0,94%, nuestro Ibex y el Mib subieron más del 2% y el MSCI Emerging Markets en dólares se anotó un 4,26%.

En los bonos hay tranquilidad y vemos cómo la subida de tipos de la Fed no se ha trasladado a los bonos de largo plazo. Al revés, el bono a diez años del Tesoro americano (T bond) que inició la semana a un tipo de interés del 2,63% la ha finalizado en el 2,5%, tras la subida de la Fed, y el tipo del bund alemán ha bajado ligeramente desde el 0,5% al 0,43%.

Pero sin duda la mayor sorpresa ha sido la reacción del dólar, que cayó con fuerza el miércoles tras la subida de tipos de la Fed. Una caída que acentuaba la que ya había tenido lugar en los días previos. Hace dos semanas, bajo el título "El dólar y el nuevo círculo virtuoso" señalábamos cómo una posible subida de tipos por la Fed tenía el peligro de disparar al alza al dólar, algo que, sencillamente, la economía y los mercados financieros no pueden soportar. Como decíamos la semana pasada Draghi allanó el camino a la Fed, lo cual hizo bajar al dólar tras la reunión del BCE, pero no deja de ser curioso que haya vuelto a bajar tras la reunión de la Fed.

¿Cómo interpretar todo esto? ¿Por qué la subida de tipos ha provocado a la vez compras de acciones y de bonos y por qué cae el dólar?

Una lectura posible es que los inversores cada vez creen menos en que Trump cumpla sus promesas y están actuando de hecho como si no las fuese a cumplir. Eso explicaría la debilidad del dólar y la vitalidad de las Bolsas emergentes, una de las categorías más amenazadas por las propuestas económicas de Trump. A la vez, los inversores vuelven a poner su confianza en el buen hacer de los Bancos Centrales, pensando que sabrán hacer bien la salida (exit strategy) de las políticas monetarias no convencionales.

Según esta lectura, el tono "dovish" adoptado por la Fed y por su presidenta Janet Yellen el pasado miércoles sería un anticipo de que el "unwinding" monetario de todo lo hecho desde el 2009 va a ser muy gradual y muy controlado. En la rueda de prensa Yellen evitó dar un calendario de subidas adicionales este año, y evitó también toda indicación sobre cómo y cuándo la Fed va a empezar a rebajar los cuatro billones (trillones americanos) y medio de dólares en bonos comprados que aún mantiene en su balance y que algún día deberán salir de él.

Una lectura alternativa sería pensar que la Fed, al subir los tipos, ha señalizado un fuerte crecimiento económico futuro, lo cual es bueno para las acciones. Pero realmente esta lectura no explica ni la debilidad del dólar ni la tranquilidad en los bonos. Además, la Fed avanzó un escenario macro con subidas moderadas del PIB americano del entorno del 2% los próximos tres años. Es más fácil pensar que los inversores, de momento, siguen disponiendo de una gran cantidad de liquidez (no se ha retirado del mercado el dinero inyectado por las QE, ni siquiera en EE.UU.) y que a la hora de invertir esa liquidez buscan activos que se han quedado atrás, como las Bolsas europeas o emergentes, confiando en que la subida de tipos no vaya a ser muy intensa, ni en EE.UU. ni en Europa.

Aparentemente los mercados piensan, siguiendo a la Fed, que la economía ha alcanzado un feliz equilibrio entre crecimiento e inflación, que por el momento va a durar. El 2% avanzado por la Fed es algo bastante alejado del 4% de Trump, pero muy en línea con el viejo y atractivo sueño de la "goldilocks economy", que sigue ahí y que aguanta bien el proceso de subida de tipos, bajo la premisa de que esa subida será muy controlada. A nivel político ese escenario vendría ratificado en Europa por la continuidad del "statu quo" político actual, dado el alejamiento del peligro populista que han mostrado las elecciones holandesas.

Si pasamos a ver la situación de los diversos índices bursátiles, a nivel técnico la única posible inquietud está en los índices americanos. Las Bolsas europeas parecen haber ganado "momentum" con los buenos datos de la zona euro y sobre todo con las ya mencionadas elecciones en Holanda, que han despejado los temores del avance del populismo en la zona euro. Sin embargo, las americanas, tras el fuerte "rally" post Trump, llevan tres semanas laterales, y hay que ver si al final salen al alza o caen. Sea cual sea ese movimiento, las Bolsas europeas y emergentes lo seguirán, sin duda, y por ello, una vez más, hay que mirar sobre todo al S&P.

A la hora de pensar en posibles detonantes que hagan moverse al S&P hacia un lado o hacia el otro, una vez agotados tanto el "Trump rally" como el "Fed rally", esos detonantes pueden ser tanto los resultados empresariales del primer trimestre, cuya publicación empezará en breve, como la actividad política de Washington, con próximas citas muy relevantes como la posible ampliación del techo de deuda.

La próxima semana hay algunos datos macro, como los pedidos de bienes duraderos en EE.UU., los PMI preliminares de marzo en EE.UU. y la zona euro, y la balanza comercial japonesa de febrero. Además hablan media docena de representantes de la Fed, incluida la presidenta Janet Yellen.

Si hemos de apostar por algo, lo haríamos por unas Bolsas tranquilas, a la espera de los resultados del primer trimestre.


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