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Bitcoin, reforma fiscal y récords del S&P

JUAN CARLOS URETA
26 diciembre 2017

El escenario de tranquilidad en las Bolsas que anticipábamos en nuestro anterior comentario como escenario más probable para estos últimos días del año no solo se ha cumplido sino que ha sido incluso mayor de lo que podíamos prever. Una tranquilidad que no han roto ni la aprobación final de la reforma fiscal promovida por Trump en EE.UU., ni el resultado electoral en Cataluña, ni la fuerte caída del bitcoin, que en una semana verdaderamente agitada para las criptomonedas, ha visto cómo su precio bajaba desde los casi veinte mil dólares con los que empezó la semana hasta los once mil que tocó el viernes.

Pese a estas noticias, que normalmente habrían movido a las Bolsas, la evolución semanal de los índices refleja, como decíamos, tranquilidad. El Cac francés y nuestro Ibex han subido un 0,3% en la semana, a pesar, en el caso del Ibex, de la caída del viernes tras la votación en Cataluña. En sentido contrario, el Eurostoxx y el Dax han recortado un 0,2% en una semana en la que nuevamente los índices americanos han subido ligeramente (+0,3% el S&P y el Nasdaq, +0,4% el Dow) acumulando los tres índices subidas anuales de entre el 20% y el 30%. Para el Dow y el S&P ha sido la quinta semana consecutiva de alzas y el Nasdaq, por su lado, consiguió el pasado lunes superar los 7.000 puntos, si bien ha cerrado la semana algo por debajo.

El panorama se completa con el Nikkei, que ha subido el 1,5% en la semana, tras garantizar el Banco de Japón la continuidad de su política monetaria, algo muy esperado por otra parte y con las Bolsas emergentes, que han ido bien. El MSCI de emergentes en dólares ha subido un 2% en la semana, destacando el alza del 5,8% en Chile tras el triunfo de Piñera en las elecciones presidenciales.

Como se ve, es difícil encontrar signos de inquietud en ese paisaje de "estabilidad prefabricada" que con gran éxito han diseñado de forma coordinada los banqueros centrales, pero, puestos a buscarlos, podemos fijarnos en tres ángulos.

El primero es la reacción de las Bolsas ante la aprobación de la reforma fiscal. La indiferencia con la que se ha recibido esa aprobación es lógica, porque, como decíamos la semana pasada, la reforma estaba ya sobredescontada, pero lo interesante, si proyectamos esa idea a nivel general, es que hay ya demasiadas cosas que están muy descontadas. Las Bolsas, sobre todo las americanas, han descontado un escenario de "goldilocks", en el que hay crecimiento económico sostenido, no hay tensiones de inflación, y la subida de tipos es muy gradual y suave. Ese mundo feliz ya está muy descontado y por tanto, aunque se cumpla, el potencial de subida puede ser limitado, pero si de forma imprevista se tuerce algo, la reacción a la baja puede ser fuerte.

Esto conecta con el segundo ángulo de potencial inquietud, que es la subida de tipos del bono del Tesoro americano a diez años, el T bond. El tipo del T bond terminó el pasado viernes en el 2,485%, lo cual supone una subida de cierta consideración respecto a los niveles de principios de septiembre, cuando estaba cerca del 2%. Si revisamos la historia reciente del T bond vemos que en julio de 2016, hace un año y medio, el tipo del T bond era el 1,38%, uno de los niveles más bajos de todos los tiempos. Desde ahí escaló hasta el 2,55% a los que llegó en marzo de 2017 impulsado por la idea de la "reflación" que siguió a la victoria electoral de Trump. Posteriormente esa idea reflacionista se fue enfriando y el tipo del T bond se acercó de nuevo al 2% como antes decíamos. Ahora, tras la subida de tipos por la Fed el pasado 13 de diciembre y tras la reforma fiscal que se supone va a traer más crecimiento económico, el tipo ha subido. ¿Está señalizando el T bond un repunte fuerte de la inflación en 2018? Si así fuese, los tipos pueden subir más de lo previsto, y eso sería una sorpresa negativa para las Bolsas americanas.

El tercer ángulo de inquietud es la corrección del bitcoin. Tras alcanzar casi los 20.000 dólares el domingo 17 de diciembre, el bitcoin recortaba hasta cerca de 11.000 dólares el viernes pasado y, aunque durante el fin de semana su cotización se ha recuperado algo, no cabe duda de que la "bitcoin manía" se está enfriando. La pregunta es si esto implica una menor complacencia de los inversores con el riesgo.

Al final, si combinamos esas tres ideas, lo que nos sale es que una subida de la inflación y de los tipos mayor de la esperada, una menor complacencia de los inversores con el riesgo y alguna sorpresa inesperada que los inversores no hayan descontado en su escenario "goldilocks" puede ser un cóctel algo complicado para las Bolsas, sobre todo las americanas, en el 2018. En especial si la tan jaleada reforma fiscal no da los frutos deseados, lo cual no debería sorprender, porque su filosofía de favorecer a las empresas americanas en perjuicio de las europeas y asiáticas (de nuevo el America First) no parece la más apropiada para un mundo global.

Volviendo a la frase con la que Janet Yellen se despidió de los periodistas en su última rueda de prensa, la correlación no es causalidad ("correlation is not causation") y ciertamente la coincidencia en el tiempo entre la subida del bitcoin y los récords sucesivos del S&P y del Dow no indican ninguna relación de causa a efecto, pero sí pueden estar señalándonos un común denominador de ambos hechos, y ese común denominador es la ausencia de sensación de riesgo.

Esta última mini-semana apenas hay datos. El martes se publica la confianza del consumidor norteamericano en diciembre, que parte del nivel máximo de los últimos diecisiete años que tuvo en noviembre y hay pocos datos más.

Lo normal es que las Bolsas americanas, que están ya en niveles muy altos (el Nasdaq está a un PER de 30 veces beneficios y el Dow de 20 veces beneficios) sigan, en las cuatro sesiones que les quedan, en esa levitación complaciente en la que se han instalado, para terminar así un año glorioso, de récords continuos y de ausencia total de volatilidad. Lo mismo cabe decir de las Bolsas europeas en las tres sesiones que les quedan, aunque en este caso el año ha sido simplemente bueno, pero no histórico, ya que a partir de mayo hemos visto una banda lateral que en algunos casos, como el del Ibex, ha sido más bien bajista.

Seguimos pensando que la subida en solitario de las Bolsas americanas no es sostenible, al crear un modelo desequilibrado. Ese es, sin duda, el aspecto que menos nos gusta de la recién aprobada y tan jaleada reforma fiscal, cuyo resultado a medio plazo está por ver.


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