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Lo necesario que no fue suficiente

JUAN CARLOS URETA DOMINGO - Presidente Ejecutivo
17 junio 2019
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A quince días de terminar el primer semestre y con la reunión de la Fed como plato fuerte de esta próxima semana, no cabe duda de que el claro protagonista de los mercados financieros en esta primera parte del año es el giro de los Bancos Centrales desde los intentos fallidos de normalización monetaria en 2018 hasta el actual "revival" del dinero barato como medicina para reanimar la economía.

Al final, ante las cada vez mayores evidencias de una desaceleración del crecimiento económico global, la única esperanza vuelve a ser que los Bancos Centrales vuelvan a bajar tipos y a inyectar dinero, y esa esperanza es alimentada por los propios banqueros centrales, que han asumido gustosos su rol de garantes del crecimiento, asegurando en sus comparecencias que disponen de un arsenal muy potente para volver a rescatar a una economía que se debilita.

No deja de ser una pequeña ironía, en estos momentos en los que el Brexit avanza aparentemente hacia su versión "dura", que el origen último de esa fe ciega en los Bancos Centrales y en su poder ilimitado tuviese lugar precisamente en Londres, en la elegante mansión de Lancaster House, situada entre los palacios de Buckingham y St. James, y en una conferencia de inversores promovida por el entonces primer ministro David Cameron, padre del Brexit. Fue allí donde Draghi pronunció sus famosas palabras asegurando que el BCE haría "todo lo que fuera necesario" ("whatever it takes") para preservar al euro, y asegurando además que lo que iba a hacer el BCE sería "suficiente" ("believe me, it will be enough").

Draghi pronunció esa frase hablando del euro, y en un momento en el que, como el propio Draghi dijo en esa misma intervención, el euro parecía incapaz de levantar el vuelo, pero los inversores rápidamente extrapolaron la idea de unos Bancos Centrales todopoderosos al crecimiento económico. Si el BCE podía nada más y nada menos que salvar al euro, la Fed podía también salvar a la economía norteamericana garantizando un crecimiento económico permanente y el BCE podía evitar la deflación en la zona euro. A esa convicción respondió en 2015 el programa de compra de bonos (QE) puesto en marcha por el BCE, y a esa misma convicción responde la exigencia a la Fed por parte de Trump y de Wall Street de que baje tipos.

Siete años después de las famosas palabras de Draghi la fe sigue intacta, pese a que el "track record" no es precisamente bueno. Si hubiese sido bueno, la economía estaría boyante y no tendríamos que estar volviendo a pedir a la Fed que baje los tipos. Lo ideal es que hubiese funcionado el círculo virtuoso que se anunciaba, según el cual las políticas de dinero barato iban a reactivar el ciclo de crecimiento y esa reactivación iba a permitir revertir los tipos de interés y la liquidez a su nivel normal, en un proceso suave y gradual de reducción de la deuda ("beautiful deleverage"). La realidad es que la economía, sobre todo la norteamericana, ha aguantado bastante bien y de hecho en julio va a entrar en su periodo de expansión más largo de la historia, más de ciento veinte meses seguidos sin recesión, pero no ha habido en ningún momento un crecimiento vibrante ni tampoco la sensación de que la economía se valga por sí misma. Más bien la sensación permanente es la de tener que contar con estímulos para no caerse.

La Fed parece sugerir, en sus últimas declaraciones, que esta vez todo habría funcionado bien si no hubiese sido por la guerra comercial iniciada por Trump, y que es la guerra de aranceles la que provoca la desaceleración y exige a la Fed cambiar el guion previsto y bajar los tipos. Puede ser, pero también cabe interpretar justo lo contrario, es decir, que Trump ha iniciado la guerra comercial ante las evidencias de que la economía norteamericana se desaceleraba.

Sea como fuere, y sea cual sea la causa de la desaceleración iniciada en la segunda mitad del pasado año, hay dos cosas claras. La primera es que la economía global vuelve a estar débil. La segunda es que se va a volver a aplicar la misma receta para reanimarla. Los mercados descuentan con una probabilidad del 80% que la Fed baje los tipos de interés en julio y con una probabilidad del 20% que lo haga ya en su reunión de esta semana. Al final, la idea es que, si lo hecho hasta ahora no ha sido suficiente, lo que hay que hacer es seguir insistiendo.

A partir de ahí, una vez más, veremos si esas bajadas de tipos sirven para algo más que para hacer subir a las Bolsas durante otra temporada. Los bonos no parecen creer demasiado en el "arsenal" del que hacen gala los banqueros centrales, y por eso los tipos de largo plazo están en mínimos. El tipo de interés del T bond cerró el viernes en el 2,084% y el bund alemán ha tocado estos días su tipo mínimo de todos los tiempos, el -0,27%. En España, el tipo de interés del bono del Tesoro a diez años ha caído por debajo del 0,5% por primera vez en su historia. Las Bolsas, sin embargo, sí parecen pensar que esta vez, por fin, hacer "todo lo que sea necesario" puede ser "suficiente" para relanzar la economía

En los próximos días los banqueros centrales van a tener oportunidad de reflexionar sobre estos temas. La Fed, el Banco de Japón y el Banco de Inglaterra celebran sus reuniones de política monetaria y, además, tiene lugar en Sintra (Portugal) el simposio anual organizado por el BCE. En ese simposio Draghi anunció, hace dos años, una recuperación económica de la zona euro "fuerte y generalizada", que nunca llegó. Hoy, dos años después, y a las puertas ya de la salida de Draghi, la economía europea no consigue coger fuerza.

Desde el punto de vista técnico, los índices se han parado la semana pasada tras remontar más o menos la mitad de lo perdido en mayo. El S&P, el Dow y el Dax subieron un 0,4% en la semana, el Nasdaq y el Nikkei un poco más, el 0,7% y el 1,1%, respectivamente, y el Shanghai Composite ha sido el mejor con una ganancia semanal del 1,9%.

A la espera de la reunión del G20 en Osaka a fin de mes y con muy pocos datos económicos o empresariales (los resultados de Oracle, y las encuestas ZEW y de la Fed de Filadelfia son lo más destacable) los Bancos Centrales y sobre todo la Fed van a ser los protagonistas, en una semana que, con el telón de fondo de unos tipos de interés de largo plazo en niveles insólitamente bajos, debería volver a ser tranquila, a la espera de ver cuál será la reacción final de los mercados ante lo que la semana pasada llamábamos la japonización de las economías europea y americana.


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