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La reflación de Biden y sus peligros

JUAN CARLOS URETA DOMINGO - Presidente Ejecutivo
18 enero 2021
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Si es cierto que la historia se repite, y que, como decía Darwin, ese es uno de los errores de la historia, el inicio de la presidencia de Biden no deja de recordar en algunos aspectos al de, hace ahora cuatro años, la presidencia de Trump. A pesar de tratarse de dos presidentes con enfoques radicalmente opuestos en las grandes líneas de su acción política, ambos comparten algunas cosas, en lo que a la política económica se refiere.

En contra de lo que había prometido en la campaña, Trump no pudo resistir la tentación de entregarse a la fiesta de la deuda. No solo endeudó al Gobierno federal americano en un trillón (millón de millones) de dólares cada uno de los cuatro años de su mandato, sino que ejerció una presión brutal sobre la Fed para que bajase los tipos a cero y practicase políticas monetarias ultraexpansivas, incluso antes de que llegase la pandemia.

Con el objetivo de "reflacionar" la economía, Trump se convirtió en el campeón del modelo de endeudamiento público apoyado por la Fed, como fórmula para revitalizar la economía. Un modelo inicialmente adoptado por Japón en los noventa, pero que, a partir de la quiebra de Lehman, fue adoptado por Europa y Estados Unidos, primero como respuesta a la crisis financiera de 2008 y más recientemente, en marzo de 2020, como respuesta a la pandemia.

La "trumponomics" ha sido, esencialmente, una política reflacionaria, les guste o no a sus seguidores y la "bidenomics" va a ser, en este aspecto, más de lo mismo, pero elevado a la máxima potencia. El modelo de monetización sin límite de la deuda no es ya discutido por nadie. La narrativa económica oficial nos dice que la combinación de estímulos monetarios y fiscales ha sido un gran éxito y que hay que seguir aplicándola sin límite. Nadie se atreve a discutir esa verdad oficial, ni siquiera los economistas más ortodoxos, que justifican una aplicación temporal y limitada de esas políticas, como respuesta obligada ante los desastrosos efectos de la pandemia.

En ese contexto, Biden ha anunciado el pasado jueves su plan de estímulos fiscales de casi dos trillones de dólares (exactamente 1,9) para combatir la pandemia. El doble de lo que venía gastando Trump cada año y más del doble del plan que inicialmente aprobó el Congreso a fines de diciembre, tras una ardua negociación entre republicanos y demócratas. Es la primera consecuencia del triunfo de los demócratas en Georgia, un triunfo que les da la mayoría en el Senado, controlando así el Congreso, el Senado y la Casa Blanca.

Biden tiene todo a su favor para continuar la política de reflación iniciada por Trump hace cuatro años, doblando la apuesta. Lo que Trump quería era elevar el ritmo de crecimiento de la economía americana hasta el 4% (recordemos que la economía americana había crecido solo un 1,7% en el 2016) y lo que Biden quiere es sacar a la economía americana de la recesión provocada por la pandemia. No puede haber mejor argumento para ofrecer como solución básica a la monetización de una deuda creciente que sirva para financiar un igualmente creciente déficit público. Las políticas económicas de Trump y Biden difieren en muchos puntos, como los impuestos, el medio ambiente, las relaciones internacionales o el gasto social. Pero ambos se aferran a la moderna teoría monetaria de que la deuda y el déficit no importan.

No deja de ser curiosa la frialdad con la que las Bolsas han recibido el anuncio de Biden, que además coincidió con resultados trimestrales de JP Morgan, Citi, Wells Fargo y BlackRock, que superaban las estimaciones del consenso. El S&P y el Nasdaq han caído un 1,5% en la semana, el Eurostoxx el 1,25% y nuestro Ibex el 2,1%. En Asia y emergentes las cosas han ido mejor, con una subida del Nikkei del 1,3%, del MSCI de emergentes del 0,3% en dólares y con la Bolsa de Shanghai plana.

En cierto modo esa ligera corrección era esperable tras las extraordinarias subidas de noviembre y diciembre, que tuvieron continuidad en la primera semana del año. Pero tal vez hay algo más en esta pequeña corrección de las Bolsas europeas y americanas, y ese algo más tiene que ver con los riesgos que empiezan a asomar en el modelo de reflación. Riesgos tanto en el lado de la inflación como en el lado del crecimiento económico.

La inflación sigue básicamente controlada (el pasado lunes se publicó la de diciembre en Estados Unidos, que ha dejado la del año completo en el 1,4%) y nadie espera que suba en el horizonte previsible ni en EE.UU, ni en Europa. Pero hay algunas señales de alerta. El precio de las materias primas no para de subir, con el maíz y el trigo a la cabeza. Por dar algunos datos, el petróleo ha subido el 8% en lo que va de año, el cobre un 2,3%, y el trigo un 5,5%. La soja y el maíz acumulan subidas del 18% y del 17%, respectivamente, en las cuatro últimas semanas y el índice Bloomberg Agriculture acumula seis semanas consecutivas de subidas.

De momento no hay motivos para la alarma, porque hay muchas fuerzas deflacionistas, pero debemos recordar que la amenaza de inflación será mayor si llega la tan ansiada reapertura plena de las economías. En este sentido apunta el estudio "The great demographic reversal", publicado el pasado año por los economistas Charles Goodhart y Manoj Pradhan, según el cual la reversión de la globalización y el envejecimiento de la población china pueden traer como consecuencia un repunte importante de la inflación, que obligará a los Bancos Centrales a revisar sus políticas monetarias. Más aún, añadiríamos nosotros, si realmente hay una reactivación de las economías como consecuencia del éxito de las vacunas, las ganas de consumir tras un periodo largo de confinamiento y el dinero suministrado por los programas fiscales alimentarán aún más la inflación.

El otro riesgo es el contrario, el de que no funcionen los estímulos y la economía no despegue. Igual que el de la inflación, es un riego muy improbable, pero no hay que despreciarlo.

Las Bolsas viven muy ajenas a estas preocupaciones y en principio hay que interpretar el suave recorte de esta semana al necesario descanso tras las fuertes subidas anteriores. Aunque es verdad que el tipo de interés del bono del Tesoro americano a diez años (T Bond) por encima del 1%, ofrece ya una alternativa de colocación al dinero más conservador, y por tanto es verdad que si los tipos a largo siguen subiendo es de prever un trasvase de dinero creciente al T bond, no es menos cierto que muchos inversores se han aficionado a retornos muy elevados. Hace pocos días se hizo viral la estimación de un accionista de Tesla de que la acción subirá, en su opinión, hasta 20.000 o incluso 30.000 dólares, siendo así que ahora cotiza a 820 tras haber multiplicado por ocho en un año. Ante esas expectativas es difícil conformarse con el 1%.

Esta semana entramos ya de lleno en la temporada de resultados del cuarto trimestre tras la presentación la semana pasada de los de BlackRock, JP Morgan, Citi y Wells Fargo. La extraordinaria subida de las Bolsas en noviembre y diciembre ha puesto el listón de las expectativas de resultados más alto, y tal vez eso explica que Citi bajase el viernes un 6,9%, Wells Fargo un 7,8%, y JP Morgan un 1,8% tras presentar los tres unos resultados mejores que los esperados por los analistas.

El gran evento político de la semana es la toma de posesión de Biden, cuya consecuencia económica directa es intensificar las políticas reflacionarias, como ya hemos comentado. A nivel económico, habrá que estar atentos a las peticiones semanales de desempleo tras el mal dato de la semana pasada, en la que hubo 965.000 nuevas peticiones frente a las 795.000 previstas, el peor dato desde agosto. En Asia, el lunes se publica el PIB chino del cuarto trimestre, con la expectativa de que en términos trimestrales se sitúe por encima del 6% tras el magnífico dato de la subida del 18% de las exportaciones en diciembre. En la zona euro se reúne el BCE y se publica la encuesta ZEW alemana el martes.

Las Bolsas van a vivir estas próximas semanas con la mirada puesta en los resultados empresariales y no es en absoluto descartable un aumento de la volatilidad, aunque seguimos pensando que la Fed hará todo lo posible por mantener esa eventual volatilidad dentro de ciertos límites.


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