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Giros bruscos y 'put' de la Fed

JUAN CARLOS URETA DOMINGO - Presidente Ejecutivo
29 octubre 2018
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Los resultados empresariales, que habían servido la semana anterior para mantener los niveles de las Bolsas, no han podido, en esta ocasión, evitar que los principales índices bursátiles terminen la semana con pérdidas considerables y, lo que es peor, no han podido evitar que el S&P haya roto de forma clara su media móvil de las últimas doscientas sesiones, en medio de un deterioro técnico notable de casi todos los mercados.

Así, el S&P ha perdido el 3,9% en la semana, el Dow Jones el 3%, el Nasdaq el 3,8%, el Eurostoxx el 2,4%, el DAX el 3% y el Nikkei el 6%. El viernes el S&P cayó por debajo del 10% desde los máximos de septiembre entrando así en situación técnica de "corrección", es decir, caída de un 10% o más desde máximos y el índice amplio europeo, el Stoxx 600 llegó a niveles no vistos desde diciembre de 2016. Las únicas Bolsas que se han salvado esta vez de las caídas han sido la china, con el Shanghai Composite subiendo el 1,9% en la semana gracias a los planes de estímulo económico anunciados por su gobierno, y la brasileña, con el Bovespa subiendo el 1,8% a la espera de que Bolsonaro se confirme como presidente.

Esas pérdidas semanales son la resultante final de cinco sesiones con giros muy bruscos al alza y a la baja, en las que se han sucedido las caídas verticales y las remontadas igualmente rápidas, si bien con una tendencia de fondo más bien bajista. Así, en la sesión del martes asistimos a una espectacular remontada de los índices americanos cuando, tras haber roto el S&P inicialmente la media móvil de doscientas sesiones, los índices se dieron la vuelta y terminaron subiendo con fuerza. El miércoles vino la resaca con una caída de más del 2% en el Dow, del 3% en el S&P y del 4,4% en el Nasdaq, caídas lideradas por las tecnológicas. El jueves asistimos a otra remontada muy fuerte, con las tecnológicas (Amazon, Alphabet y Cisco entre otras) liderando las subidas. Para terminar, el viernes, tras un inicio alcista de la sesión, volvieron los recortes a Wall Street y además liderados precisamente por las tecnológicas, que acabaron perdiendo todo lo ganado el día anterior e incluso un poco más.

Las tecnológicas han sido, por tanto, protagonistas, y con carácter destacado Amazon, que el jueves subió un 7% y el viernes perdió un 7,8% tras presentar sus resultados del tercer trimestre. Lo mismo, aunque en menor medida, le pasó a Alphabet, la matriz de Google, que cayó el viernes el 2,2% tras presentar sus cifras trimestrales. En ambos casos los beneficios fueron buenos (Amazon ganó once veces más que hace un año) pero la evolución de los ingresos quedó por debajo de lo esperado y no gustó a los inversores. La lectura que podemos hacer es que cuando el mercado descuenta lo mejor no basta con presentar números simplemente buenos.

El optimismo extremo que había en torno a las llamadas FAANGs (Facebook, Apple, Amazon, Netflix y Google, a las que a veces se añade Microsoft) parece haberse moderado notablemente y por ello no debe sorprendernos que, por ejemplo, Netflix cayese el miércoles casi un diez por ciento en la sesión, al revisar algunos analistas sus valoraciones previas. Pero ni son todas las tecnológicas las que sufren (Microsoft se ha defendido bastante bien en la semana tras presentar sus cifras trimestrales) ni son solo son las tecnológicas. AT&T, por ejemplo, cayó más del 8% el miércoles tras publicar sus resultados trimestrales.

El ajuste parece por tanto haber llegado definitivamente a Wall Street, tras varios intentos fallidos, y surgen varias preguntas. La primera es en qué medida la posible corrección adicional de las Bolsas americanas vaya a contagiar o no a otras Bolsas que, como las europeas o emergentes, no habían subido tanto y además llevan ya algún tiempo corrigiendo. La caída de las Bolsas europeas debería ser menor, aunque sea por el hecho de que el Per de las Bolsas europeas está en torno a las 13 veces beneficios frente a las 17 veces beneficios de las americanas. En el caso de las Bolsas asiáticas el Per esta en 12 veces beneficios si excluimos Japón, y en 12,8 veces incluyendo Japón. En consecuencia, el ajuste también debería ser menor que en los índices americanos.

Además de los multiplicadores más bajos, hay otro motivo para que las Bolsas americanas corrijan más, y es el giro de los inversores hacia acciones de valor (value) que son las que se han quedado rezagadas frente a las fuertes subidas de las acciones de crecimiento (growth). Las tecnológicas son el exponente máximo de las acciones de crecimiento y de cómo ahora la moda está pasando desde el "growth" hacia el "value". Ese giro hacia el "value" debería castigar más a las Bolsas americanas que a las europeas, ya que en Europa encontramos más compañías con balance sólido y capacidad de pago de dividendos, que pueden atraer dinero defensivo en el nuevo escenario más conservador.

Surge también otra pregunta ante las caídas tan bruscas de estas últimas semanas ¿por qué la Fed, a diferencia de otras ocasiones anteriores de turbulencias en las Bolsas, no ha dicho nada? ¿Por qué no ha pronunciado ni una sola palabra para tranquilizar a los inversores? ¿Ha desaparecido la llamada "put" de la Fed?

En tiempos de Bernanke y de Yellen se daba por sentado que ante caídas del S&P que la Fed intervendría para evitar inquietud entre los inversores. Habiendo puesto en marcha un modelo de salida de la crisis que pivotaba en gran medida sobre el "efecto riqueza" generado por la subida de los mercados de activos, parecía lógico que la Fed no dejase evaporarse esa confianza en la recuperación económica que tanto le había costado conseguir, y que por tanto actuase si las cotizaciones caían por debajo de cierto nivel. De hecho cada vez que las Bolsas caían, la Fed enviaba mensajes de tranquilidad a los mercados. Era la llamada "put" de la Fed, que dejaban ver a los inversores que Bernanke y Yellen soportaban bastante mal las caídas de las Bolsas americanas, aunque fuesen pequeñas.

Algo parece haber cambiado en la Fed con Jerome Powell, quien parece tener más aplomo ante los descensos de las Bolsas. Podemos seguir pensando que ante una inestabilidad fuerte de las Bolsas Powell también intervendrá, porque definitivamente el buen tono de los mercados financieros se ha convertido en un instrumento de la nueva política económica, pero en todo caso el nivel en el que se activa esa "put" parece estar mucho más abajo que en los viejos tiempos de Bernanke y Yellen. Algún analista americano decía esta semana que Powell no actuará hasta que haya un recorte del 30% y si esto fuese así el nivel de dos mil puntos del S&P es el que nivel en el que se activaría la "put" de la Fed. Un nivel todavía demasiado lejano.

La Fed por tanto parece decidida a subir tipos de nuevo en diciembre aunque las Bolsas sigan cayendo y seguramente el crecimiento de 3,5% del PIB americano en el tercer trimestre, una décima por encima de lo esperado, tal y como se anunció el pasado viernes, haya ratificado a la Fed en esa decisión. En esta misma línea, el BCE vino a decir el pasado jueves que mantiene su plan de retirar las compras de bonos a fin de año, a pesar de los problemas con Italia y de la inestabilidad de las Bolsas europeas.

A falta de tres sesiones, octubre va a ser un mal mes bursátil y va a dejar a los índices seriamente tocados para la recta final del año. Lo mejor que cabe esperar es que ese ajuste de valor que parece inevitable en las Bolsas americanas sea gradual y no brusco, y que por tanto tengamos un final de año relativamente tranquilo. Si así fuese, las Bolsas habrían cerrado un mal año (a fecha viernes pasado el Eurostoxx caía un 10,5% en el año, el S&P un 0,5%, el Nikkei un 7% y el Shanghai Composite más de un 20%) pero por lo menos se habría evitado la alarma y no se habría roto la confianza que ha costado tanto esfuerzo recuperar estos últimos años.

No nos atrevemos a avanzar un pronóstico para esta próxima semana, a caballo entre octubre y noviembre. En su evolución a corto plazo, las Bolsas siguen dependiendo de los resultados empresariales y hay muchísimos tanto en EE.UU. como en Europa. Publican sus cuentas Apple, Facebook, Berkshire Hathaway, BNP, HSBC, Santander, BBVA, Volkswagen, Coca Cola, Credit Suisse o Telefonica, entre otras muchas compañías.

Nos parecen especialmente importantes los resultados de las tecnológicas que quedan por presentar y sobre todo esta próxima semana los de Apple (jueves) y Facebook (martes). Apple sigue siendo el "flagship" de las tecnológicas y su cotización se mantiene bastante bien, por lo que es importante ver qué cifras presenta y cómo las lee el mercado. A Facebook le pasa lo contrario, ya que acumula una corrección de un tercio desde sus máximos históricos, muy superior a la de otras tecnológicas, y por tanto no hace falta que sus números sean extraordinarios para que se estabilice, basta con que sean buenos. En el caso de las acciones europeas que presentan sus cifras, debería bastar también con que los números sean más o menos buenos como se ha visto en el caso de Iberdrola, cuya cotización ha subido ligeramente esta última semana pese a haber bajado algo sus beneficios respecto al pasado año. Sin embargo hemos visto también la última semana cómo Deutsche Bank se hundía un 5% el pasado miércoles tras presentar malas cifras.

Tras el mal cierre de Wall Street del viernes lo normal sería pensar en una continuidad del ajuste a la baja. Pero con varios índices ya en territorio técnico "bajista", es decir, con caídas superiores al 20% desde máximos, una caída adicional puede dañar seriamente el ánimo de los inversores, y por ello lo deseable es que los resultados apoyen y que haya una cierta estabilización.


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