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Dudas sobre la subida de Acción de Gracias y Navidad

JUAN CARLOS URETA DOMINGO - Presidente Ejecutivo
19 noviembre 2018
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Tras un octubre desastroso en las Bolsas, la esperanza era, y en cierto modo sigue siendo, que noviembre pudiese reparar, al menos en parte, los destrozos de octubre, dando paso al tradicional "rally" de Navidad, avalado por las estadísticas a las que nos referíamos en el comentario de la semana pasada. Pero la realidad es que el tono de las Bolsas esta última semana siembra algunas dudas sobre la tradicional subida de fin de año y, más a corto plazo, sobre lo que vaya a pasar en esta semana de la festividad Acción de Gracias, que ha sido alcista para el Dow Jones diecinueve de los últimos veinticuatro años.

Pese a que la sesión de cierre del viernes se animó al final en Wall Street tras afirmar Trump que estaba esperanzado (hopeful) de poder alcanzar un acuerdo con Xi Jinping en la próxima cumbre del G20 en Argentina, a fin de mes, la realidad es que la segunda semana completa de noviembre ha terminado con pérdidas en casi todas las Bolsas. El S&P ha caído el 1,6% en la semana y el Dow Jones y el Nasdaq el 2,2%. En Europa el Eurostoxx ha bajado el 1,5%, el Dax el 1,6% y nuestro Ibex el 0,8%. El Nikkei perdió un 2,5%. La única novedad es que esta vez las emergentes se han comportado bastante mejor, con el MSCI Emerging Markets en dólares subiendo el 1% en la semana gracias a las subidas del Shanghai Composite (+3,1% en la semana), del Bovespa brasileño (+3,3%) y del RTS ruso (+1,2%), entre otros.

La subida de las Bolsas tras las elecciones norteamericanas de mitad de legislatura (mid term), que considerábamos muy poco sólida en nuestro comentario anterior, se ha esfumado en buena medida y las Bolsas se enfrentan a un conjunto de datos mixtos, que provocan dudas a los inversores. Datos que, en general, reflejan una economía que sigue creciendo y que no tiene todavía demasiadas tensiones por el lado de la inflación, pero cuya sostenibilidad en el tiempo es discutible.

En concreto, esta última semana se han publicado los PIB del tercer trimestre de Alemania y Japón, y en ambos casos no hemos visto caídas. El PIB alemán se contrajo un 0,2% en el tercer trimestre, su primera caída desde el 2015, debido sobre todo a la caída de las explotaciones, y el PIB japonés se contrajo un 1,2% interanual, también el mayor retroceso desde 2015, en parte debido al impacto de los desastres naturales (inundaciones, terremotos...), pero acusando en otra parte la contracción de las ventas al exterior. A pesar de que el Gobierno japonés ha quitado importancia al dato, aludiendo a los mencionados desastres naturales, no hay que olvidar que ya en el primer trimestre la economía japonesa también se contrajo ligeramente, poniendo de relieve la enorme dificultad de impulsar el crecimiento más allá de niveles testimoniales. La llamada "abenomics" impulsada por el primer ministro Shinzo Abe no parece estar respondiendo a las enormes expectativas que generó.

Como ya hemos venido comentando, y como quedó claro en la reunión del FMI en Bali hace un mes, la preocupación por el crecimiento ha pasado a primer plano y ha desplazado en cierto modo a la preocupación por la inflación y por la subida de tipos de interés. Los datos de inflación de EE.UU. publicados el pasado miércoles, aunque muestran la mayor subida en nueve meses y sitúan el IPC en el 2,5%, no son, sin embargo, tan malos como parece ya que la subida es debida en gran parte al precio del petróleo, que desde hace varias semanas está recortando, y por ello la inflación subyacente se mantiene en el 2,1%, un nivel cercano al objetivo de la Fed de estar en torno al 2%. El tipo de interés del T bond (bono del Tesoro americano a diez años), de hecho, cerró el pasado viernes en el 3,06%, con una caída importante desde los máximos del 3,25% que alcanzó hace no muchas semanas, lo que nos está diciendo que no hay un temor serio de repunte de la inflación.

Si miramos a los beneficios empresariales pasa lo mismo. A punto de finalizar la temporada de publicación de las cifras del tercer trimestre, en general los números han sido buenos y, unidos a las caídas de octubre, ayudan a situar las cotizaciones de las Bolsas americanas y europeas en un nivel bastante más razonable en términos de PER. Pero en muchos casos, incluidos los de grandes tecnológicas como Apple, Netflix o Amazon, los inversores se han fijado más en los ingresos que en los beneficios y han visto que los ingresos siguen creciendo, pero a un ritmo más pausado, lo cual les genera dudas sobre las generosamente altas valoraciones que habían alcanzado muchas compañías.

El otro frente de las Bolsas, adicional al de la economía y los resultados empresariales, es el político.

En Europa sigue el enfrentamiento entre el Gobierno italiano y Bruselas, un enfrentamiento que no parece tener fácil solución y que va a generar inestabilidad, sobre todo si otros países se suman al "modus operandi" de Italia, lo cual no sería raro en un momento de desaceleración económica que induce a los Gobiernos a gastar más, sobre todo o si, como es el caso, pueden financiarse con tipos de interés nominales negativos, es decir, gratis. Junto al tema de Italia, está el "Brexit", en el que hay un principio de acuerdo, pero queda pendiente su aprobación por el Parlamento inglés. La dimisión de varios ministros ante el acuerdo ha provocado fortísimas caídas en los Bancos ingleses, muy superiores al 10% en el caso de RBS.

En Estados Unidos, la situación de Trump y de las investigaciones sobre la llamada trama rusa y sobre el patrimonio y las finanzas del presidente van a seguir generando cierta inestabilidad, sobre todo, con un Congreso dominado por los demócratas.

¿Cuáles son, entonces, los ingredientes para un posible "rally" de Acción de Gracias y de Navidad?

El primero es el posible acuerdo entre Trump y Xi Jinping. Algunos altos funcionarios americanos rebajaron mucho las expectativas sobre ese acuerdo el mismo viernes pasado por la tarde, tras el mensaje positivo de Trump, pero no hay que minusvalorar la capacidad de Trump para conseguir cerrar "in extremis" el contencioso con China, al menos en apariencia. Nuestra opinión es que la guerra con China es una guerra por el liderazgo, y que va a durar bastante tiempo, pero Trump es experto en golpes de marketing y puede intentar uno en la reunión del G20, aunque sea con un truco vacío.

Otro elemento en el que se puede basar una subida bursátil de fin de año son las recompras de acciones. Al terminar la temporada de publicación de resultados las empresas pueden ya volver a comprar acciones propias y normalmente lo harán. No hay que olvidar que las recompras han sido especialmente fuertes en las grandes tecnológicas (Apple, Google...) y que han sido, sin duda, uno de los motores de la subida de las Bolsas americanas.

Un tercer elemento es que la Fed puede levantar un poco el pie del acelerador de las subidas de tipos, facilitando una prolongación de la era del "easy money". Como hemos dicho en muchas ocasiones, es dificilísimo poner fin a esa etapa del dinero abundante y barato. Hace unos días, en una intervención en la Fed de Dallas el presidente de la Fed, Jerome Powell, fue sensible, por primera vez, a los riesgos de desaceleración de la economía norteamericana en 2019, motivados por los tipos de interés más elevados, el fin de los efectos de la rebaja fiscal y la guerra comercial. No dijo nada de las subidas de tipos en 2019 pero tal vez su mensaje implícito sea que pueden moderarse esas subidas. El viernes el vicepresidente de la Fed insistió en la idea de los riesgos de una desaceleración económica global y afirmó que la política monetaria de la Fed está cerca de ser "neutral", alimentando de nuevo la expectativa de una subida de tipos más gradual. Por su lado, el BCE ya ha empezado a insinuar que una vez terminen las compras directas de bonos en los mercados a fin de año, podría volver a los programas de financiación a los Bancos europeos para que compren bonos, en una especie de reedición del TLTRO. Es decir, podría prorrogar de forma indirecta la inyección monetaria.

Las Bolsas caminan hacia el fin de año con ganas de cerrar bien un ejercicio complicado y movidas todavía por los resultados empresariales, como hemos visto esta última semana, en la que Cisco que subió un 5,5% el jueves tras publicar sus cifras, y JC Penney subió un 11,5% también al calor de sus resultados, mientras que en otros casos, como el de Walmart, las cifras fueron recibidas con frialdad o incluso, en el caso de Nvidia el viernes, con un desplome del 20%.

Esta semana todavía quedan algunas compañías que deben reportar sus cifras, entre ellas varios "retailers" americanos como Target, Gap, Best Buy o Urban Outfitters y algunas industriales europeas como Thyssen.

Pero la música de fondo que se oye en los mercados en este tramo final del 2018 es la de un menor crecimiento económico, y esa música es la que puede poner en riesgo los tradicionales "rallys" de Acción de Gracias y de Navidad.

En una semana semifestiva en EE.UU. con el jueves de Acción de Gracias y con el llamado "Black Friday" el viernes, apostaríamos por una estabilización de los mercados, en base a las expectativas de un posible acuerdo entre EE.UU. y China, pero con poca fuerza para pasar a un repunte que realmente merezca tal nombre.


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