Comentario diario fundamental 2019-12-04: Buenos indicadores adelantados de ciclo vs crecientes tensiones comerciales

RENTA 4 BANCO
04 diciembre 2019
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Expectativas para la sesión de hoy

Principales citas macroeconómicas En Estados Unidos se publicará el cambio de empleo ADP de noviembre

En Estados Unidos se publicará el cambio de empleo ADP de noviembre, 140.000e (vs 125.000 anterior), el PMI final de noviembre compuesto (vs 51,9 preliminar y 50,9 anterior) y de servicios 51,6e (vs 51,6 preliminar y 50,6 anterior). Además tendremos el ISM de servicios del mismo mes, 54,5e (vs 54,7 anterior).

En la Eurozona se publicará el PMI final de noviembre de servicios 51,5e (vs 51,5 preliminar y 52,5 anterior) y el compuesto 50,3e (vs 50,3 preliminar y 50,6 anterior). Tendremos los mismos datos en Alemania, servicios 51,3e (vs 51,3 preliminar y 51,6 anterior) y compuesto 49,2e (vs 49,2 preliminar y 48,9 anterior), Francia, servicios 52,9e (vs 52,9 preliminar y anterior) y compuesto 52,7e (vs 52,7 preliminar y 52,6 anterior), y Reino Unido, servicios 48,6 (vs 48,6 preliminar y 50,0 anterior) y compuesto 48,5e (vs 48,5 preliminar y 50,0 anterior).

También en España, compuesto 50,7e (vs 51,2 anterior) y servicios 51,9 (vs 52,7 anterior) e Italia, compuesto 50,6e (vs 50,8 anterior) y servicios 51,2e (vs 52,2 anterior).

Mercados financieros Apertura ligeramente al alza en las bolsas europeas

Apertura ligeramente al alza en las bolsas europeas (futuros Eurostoxx +0,35%) tras las caídas de ayer, que recogen los temores a un retraso importante en la firma de la primera fase del acuerdo con China tras las declaraciones de Trump afirmando que no le importaría esperar a después de las elecciones de noviembre de 2020. Por su parte, el secretario de comercio americano Wilbur Ross afirmó ayer que, de no cambiar la situación, EEUU impondrá los aranceles previstos sobre 160.000 mln USD de productos chinos el próximo 15-diciembre. En caso de ser así, las probabilidades de una pronta firma de la primera fase del acuerdo se reducirían de forma sustancial, aunque estas manifestaciones pueden formar parte de la forma de negociar de EEUU. Tampoco ayudó la tensión con Francia, que prometió represalias a la amenaza de imponer aranceles a productos franceses por valor de 2.400 mln de dólares en respuesta a la imposición por parte de Francia de la tasa Google. Esta incertidumbre comercial provocó una huida hacia la renta fija, con el T-bond estrechando en más de 10 pb hasta 1,7%.

De fondo, buenos datos adelantados de ciclo en China y más discretos en Japón. En China, los PMIs Caixin de noviembre de servicios y compuesto mejoran: servicios 53,5 (vs 51,2e y 51,1 anterior) y compuesto 53,2 (vs 52,0 anterior). Mientras tanto, los mismos datos en Japón apuntan a estabilidad: servicios 50,3 (vs 50,4 preliminar y 49,7 anterior) y compuesto 49,8 (vs 49,9 preliminar y 49,1 anterior).

En EEUU, la atención estará en los primeros datos de empleo americanos de noviembre, con expectativas de que el ADP se acelere hasta 140.000e (vs 125.000 anterior). Asimismo, tendremos el ISM de servicios del mismo mes con expectativa de relativa estabilidad. En el lado europeo, la Eurozona publicarán los datos finales de noviembre de PMIs de servicios y compuesto, con el positivo antecedente de una revisión al alza de los datos manufactureros a principios de semana.

Desde un punto de vista técnico, los niveles a vigilar son: Ibex 7.600/8.300 – 10.300/12.000, en el Eurostoxx 2.700/2.900 - 3.850/4.400 y S&P 2.350/2.725 – 3.400-3.500 puntos.

Hemos realizado varios cambios en nuestras carteras. En la Cartera de 5 grandes, damos salida a Telefónica para entrar en MásMóvil, al observar en la segunda un potencial de revalorización muy superior apoyado en su mayor crecimiento, de doble dígito en ingresos y ampliando sus márgenes operativos, estimando que seguirá siendo la operadora que más cuota gane en los próximos años. Además, recientemente llegó a un acuerdo con Orange para completar la fase de expansión tanto en red móvil como en fija (fibra) con unas condiciones muy favorables sobre capex (inversiones) y gastos, permitiendo una mayor optimización. Esperamos que el fuerte crecimiento previsto permita ir mejorando la generación de caja y reduciendo la deuda. Con este cambio, la Cartera de 5 grandes queda constituida por Cellnex (20%), Ferrovial (20%), MásMóvil (20%), Merlin Properties (20%) y Repsol (20%).

En la Cartera Versátil realizamos tres cambios: salen Telefónica, Santander y Meliá Hoteles y en su lugar entran Mapfre, Liberbank (*Renta 4 Banco es la entidad proveedora de liquidez de Liberbank, S.A.) y ACS. Damos salida a Telefónica por los motivos expuestos y en su lugar entra Mapfre. Actualmente se encuentra implementando su Plan Estratégico, donde está poniendo el foco en la diversificación de producto y el crecimiento apoyado por acuerdos de comercialización. Resultados 2019 afectados por ajustes extraordinarios, sin embargo la positiva evolución de las primas en Brasil y España debería mantenerse a futuro. Buena gestión de la siniestralidad que permite mantener un ratio combinado bajo, y de la cartera de inversiones. Elevada solvencia. RPD atractiva y sostenible.

En cuanto a la rotación en el sector bancario consideramos que las dudas sobre los mercados emergentes y los niveles de solvencia en Santander podrían seguir presionando al valor. En su lugar entra Liberbank. La entidad se mantiene cotizando a unos múltiplos históricamente bajos que no recogen la mejora del perfil de riesgo, la buena dirección de los resultados para cumplir con los objetivos de ingresos, la mejora de la eficiencia y niveles de capital elevados y sostenibles con la aplicación de los modelos IRB. Estructura sólida que permitiría al banco asumir posibles provisiones extraordinarias sin poner en riesgo el objetivo de capital. Reducida exposición a hipotecas IRPH. Los movimientos corporativos deberían actuar como catalizador para el valor.  

En el caso del cambio de Meliá por ACS, después de que Meliá no haya terminado de reflejar nuestra valoración, y habiendo mostrado un comportamiento relativo débil en 2019 ante las dudas sobre el ciclo y el incremento de la competencia en algunas regiones, así como algunos problemas geográficos puntuales, preferimos rotar a ACS, un valor con una excelente posición financiera mejorada tras la incorporación de Abertis, y con una cartera de pedidos que augura buenos márgenes en todas las áreas en el medio plazo. Además podría actuar como catalizador la posible venta de sus activos renovables, a lo que se suma una atractiva RPD 2020e superior al 5% apoyada en una elevada generación de caja libre.

Con estos cambios, la Cartera Versátil queda compuesta por ACS (10%), Almirall (10%), Cellnex (10%), Ferrovial (10%), Iberdrola (10%), Liberbank (10%), Mapfre (10%), MásMóvil (10%), Merlin Properties (10%) y Repsol (10%).

Principales citas empresariales Hoy no contaremos con citas empresariales de relevancia

Hoy no contaremos con citas empresariales de relevancia.

Análisis fundamental de la sesión anterior

Análisis macroeconómico En la Eurozona tuvimos datos de octubre IPP en tasa anual ligeramente peor de lo esperado

En la Eurozona tuvimos datos de octubre IPP en tasa anual ligeramente peor de lo esperado -1,9% (vs -1,8%e y -1,2% anterior) y en tasa mensual +0,1% (vs +0,0%e y +0,1% anterior).

Análisis de mercados La jornada cerró en negativo en las principales bolsas europeas

La jornada cerró en negativo en las principales bolsas europeas (Euro Stoxx -0,43%, Dax +0,19%, Cac -1,03%), que abrían al alza pero se daban la vuelta tras el anuncio de Trump de poder retrasar la firma del acuerdo comercial con China hasta después de las elecciones estadounidenses. El Ibex tuvo un comportamiento similar (-0,22%) manteniéndose por debajo de los 9.200 puntos. Los mayores avances fueron para Ence +1,76%, Cellnex +1,18% y MásMóvil +1,07%. Por el contrario, las mayores caídas las vimos en ArcelorMittal -3,24%, ACS -3,09% y Mediaset España -2,43%.

El Tesoro acudió al mercado con subastas de letras a 6 y 12 meses. En total ha captado algo más de 4.600 mln de euros, en la parte alta del rango de captación objetivo de entre 4.000 y 5.000 mln de euros. La emisión de letras a 6 meses ha captado 1.085 mln de euros a un tipo de interés del -0,448% (-0,477% anterior) con un ratio de cobertura de 2,38x (2,62x anterior) mientras que en letras a 12 meses ha captado 3.550 mln de euros a un tipo de interés del -0,456% (-0,457% anterior) y con un ratio de cobertura de 2,22x (2,07x anterior).

Análisis de empresas Medios de TV, Cellnex y Naturgy ocupan las principales noticias empresariales

Medios TV. Audiencias de TV de Noviembre. Mediaset España es el único grupo que ve mejorar sus audiencias en el mes, mientras el consumo de TV continúa cayendo.

Un mes más el consumo de TV retrocede y lo hace un -2,60% i.a. en noviembre (-5,46% en el agregado del año), acumulando 19 meses de caída. En audiencias el único grupo que presenta un mejor comportamiento vs oct-19 es Mediaset España, que eleva su diferencial frente a A3M en +84 pb hasta +3,9 pp en “24 horas” (vs +2,4 pp en lo que llevamos de 2019) y en +79 pb en “Prime Time” hasta +2,6 pp (vs +1,8 pp en el agregado del año).

La audiencia de la TV de pago “24 horas” gana en noviembre +34 pb vs oct-19 hasta 7,8% (vs 8,0% en lo que llevamos de año y 7,6% promedio de 2018). En “prime time” se mantiene estable en 8,3% (vs 8,5% en el acumulado del año y 8,0% promedio de 2018).

En TV en abierto en noviembre y en horario “24 horas”: TL5: +0,4 pp vs oct-19 hasta 29,6%, A3M: -0,5 pp hasta 25,7%, TVE: -0,2 pp hasta 15,7% y la Forta: -0,5 pp hasta 8,1%.

En “Prime Time”: TL5: +0,3 pp vs oct-19 hasta 28,4%, A3M: -0,5 pp hasta 25,8%, TVE: +0,1 pp hasta 16,0% y la Forta: -0,5 pp hasta 8,3%.

Impacto positivo aunque limitado para TL5 (P.O. 6,76 eur/acc. Mantener) y neutral para A3M (P.O. 4,48 eur/acc. Mantener).

* El grupo Renta 4 Banco presta servicios al emisor y/o accionista significativo del emisor percibiendo honorarios por sus servicios profesionales.

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Cellnex. Se informa a través de CNMV de la adquisición a Orange España de 1.500 emplazamientos de telecomunicaciones en el país, un 11% de la cartera actual de Cellnex en España, y un 4% de la cartera total de emplazamientos de telecomunicaciones. El precio de compra asciende a 260 mln eur (Valor Empresa), precio a priori reducido aunque no se ha proporcionado el EBITDA que se espera que generen estas torres, siendo Orange el principal cliente de la cartera a través de un Master Lease Agreement vinculado a la inflación por 10 años extensible por otros 10 años con posibilidad de ir alargándolo año a año desde eses momento. El ratio de compartición es de 1,8x, algo por debajo del 1,96x de la cartera actual de Cellnex en España. A falta de analizar más en profundidad la operación la consideramos positiva, ya que permite rentabilizar los fondos obtenidos en la ampliación de capital permitiendo a la compañía disponer de capital suficiente para acometer nuevas adquisiciones sin tener que hacer nuevas ampliaciones, y además evita la entrada de la estadounidense American Tower en España, que según la información aparecida en prensa era su única competidora. Reiteramos la visión positiva en el valor, P. O. 45 eur, sobreponderar.

Naturgy. La CNMC ha publicado una nueva propuesta para la retribución regulada de la distribución de gas del periodo 2021-2026. La propuesta reduce los recortes inicialmente propuestos hasta 9,6% desde 18%, manteniendo el actual marco regulatorio de incentivos. Tras esta nueva modificación se abre un periodo de consultas para las compañías por 15 días. Aunque creemos que la noticia es positiva (esperemos a que se confirme para cambiar nuestro precio objetivo) creemos que ya está en gran medida descontada en la cotización por los rumores que aparecieron en prensa a principios de noviembre. Por el momento reiteramos infraponderar, P. O. 20 eur.


Realizamos un cambio en la Cartera de 5 grandes, damos salida a Telefónica para entrar en MásMóvil, al observar en la segunda un potencial de revalorización muy superior apoyado en su mayor crecimiento, de doble dígito en ingresos y ampliando sus márgenes operativos, estimando que seguirá siendo la operadora que más cuota gane en los próximos años. Además, recientemente llegó a un acuerdo con Orange para completar la fase de expansión tanto en red móvil como en fija (fibra) con unas condiciones muy favorables sobre capex (inversiones) y gastos, permitiendo una mayor optimización. Esperamos que el fuerte crecimiento previsto permita ir mejorando la generación de caja y reduciendo la deuda. Con este cambio, la Cartera de 5 grandes queda constituida por Cellnex (20%), Ferrovial (20%), MásMóvil (20%), Merlin Properties (20%) y Repsol (20%). La rentabilidad de la cartera frente al Ibex en 2019 es de +23,85%. Rentabilidades relativas de Cartera de 5 grandes vs Ibex en años anteriores: +8,84% en 2018, +8,26% en 2017, +7,29% en 2016, +5,38% en 2015, -0,75% en 2014, +17,6% en 2013, +11% en 2012, +14% en 2011, +16% en 2010, +4% en 2009, -22% en 2008, +23% en 2007, +6% en 2006, +16% en 2005 y +6% en 2004.

Ver Informe Completo (Documento en Pdf)

Dpto. de Análisis de Renta 4
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es


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